分析師們多年來一直對迫近的中國房地產泡沫發出警告，然而預期中的價格下跌，也就是泡沫的破裂，卻遲遲沒有發生——直到現在。就在兩個月前出現了很有說服力的一幕，上海的開發商把開盤不久的豪華公寓售價降了三分之一。剛剛以全價購房的業主們成群結對的聚集到售樓處要求退款。一些憤怒的投資客開始撒野，砸碎窗戶搗毀樣板間。
上海業主們絕非變得越來越恐懼的唯一的一群。驟然的大幅降價席捲全中國的房地產市場。據房地產中介公司鏈家地產的消息，北京新房價格僅在11月份就下跌了35%，自由落體式的下降趨勢還會持續一段時間。另一家房地產中介公司，中原地產，估計開發商在北京的存量房已經等於22個月的銷量，上海的是21個月。包括地方土地所有者、中國的投機商和國際投資客在內的群體現在開始擔心這麼大幅度的折扣就像今年早些時候提到的那樣，預示著本世紀最大的泡沫已經破裂了。這將不僅給世界上最有前景的經濟體帶來嚴重的後果，也勢必波及全球。
最大的懸而未決的問題是是否現有的投資者——那些持有已售出但無人居住的公寓、別墅的人——將加入拋售潮，這可能把房地產市場從撤退期轉為崩潰期。
由於缺乏退出途徑，未來的前景尤其黯淡。如果中國投資人感到恐慌急於退出的話，他們會發現在一個開發商競相打折的市場中很難找到買家。未來的三個月將成為中國投資人的分水嶺。幾年來這批人一直有充裕的現金卻缺少投資渠道。相對於推進更加平衡的基於消費者的經濟模式，在北京，由技術官僚執掌的整個政府更醉心於投資驅動的增長模式。他們讓房地產市場過熱的現象持續了太長時間，當不得不採取行動時又缺乏能夠給這個行業降溫的公信力。這個失敗將威脅該國持續的經濟崛起。
房地產市場的災難已經開始波及中國更廣的經濟面。中國的鋼鐵生產——很大程度上受建設活動的驅動——自六月以來下降了15%。幾乎三分之一的中國鋼廠現在陷入虧損。中國的廣播電臺報導南方城市深圳有一半的房地產中介店面已經關張大吉。據中原地產的消息，上個月有100多宗的地方政府土地拍賣流拍，今年北京的土地銷售收入下降了15%。沒了土地收入，地方政府既無力償付為他們雄心勃勃的基建項目而揹負的巨額債務，又不能得到為推動明年的GDP增長所需的更多貸款。
在幾個城市，比如沿海的溫州和有著豐富煤炭資源的鄂爾多斯，房地產價格的崩盤已經引燃了全面的信貸危機。有報導說萬念俱灰的商人們從房頂上縱身躍下，有的則潛逃到了國外。央行12月5號在三年內首度決定降低存款準備金率，這預示著向經濟體注入流動性還會採取更多措施。北京要求溫州的銀行為陷於困境的借款人發放緊急貸款。當然，政府官員能夠通過給開發商提供足夠廉價的貸款來剎住拋售的勢頭，但這一策略要冒再次吹起泡沫的風險。
房價下跌將帶來嚴重的全球影響。助推中國建設熱潮的國際供應商們，像巴西和澳大利亞的鐵礦石供應商，智利的銅礦石供應商，加拿大和俄羅斯的木材供應商以及像卡特彼勒和小松這樣的設備供應商們都可能遭受重創。房地產和相關信貸的巨大損失會損害投資和消費者信心，進而破壞從波音飛機，大眾、通用汽車到肯德基麥當勞都迫切需要來自中國的增長引擎創造的需求大潮。
理解這一切的形成過程意味著要剖析中國房地產市場所特有的一系列扭曲和心理遊戲。住宅房地產建設幾乎佔到了該國全部GDP的10%，——比2005年美國房地產泡沫頂峰時的比例還高4個百分點。樂觀的分析師一直爭論說大規模的城鎮化及高速的收入增長可以支撐如此非比尋常的繁榮。
但是新的城市居民並非近來中國房地產熱潮的直接驅動者。大大小小的中國投資客才是開創這一市場的人們。十多年來，他們通過囤積多套房產，通常一次幾十套，賭的是從長期來看，房價將上升，這些房產則一直空置。有估計說這樣的空置房的範圍大約有1,000萬到6,500萬套。沒人知道確切的數字，但是由"鬼街"——成排成排的無人居住的別墅和公寓——帶來的視覺衝擊可以告訴我們概況，"空無一物"的投資是什麼樣子。
空置房產的風潮很大程度上源於缺少具有吸引力的替代投資渠道。對於資本流出的嚴格限制使得大部分中國人無法在境外做投資。中國銀行的存款利率很低——在過去的一年中甚至低於通貨膨脹。經歷了過去幾年的劇烈震盪，公眾眼中的國內股票市場就是個高風險的賭場。相比之下，房地產市場自從90年代實行房屋所有權私有化以來一直沒有經歷過持續下跌。人們一直把它當成必贏的賭注。
北京應對全球金融危機的措施恰似火上澆油。為了在全球需求大幅下降的環境中保持近10%的GDP增長，中國的領導人們主導了一場信貸高潮，在這次高潮中該國的貨幣供給量上升了約三分之二。房地產已經是中國人貯藏現金的首選，現在投資客們手中有了更多的現金。價格應聲而漲：在許多地方，主要新房的價格在兩年中翻了一倍。
投機風潮使得房屋價格飛漲，而那些真正需要住房的人則處境艱難。以今年春天的價格計算，北京的普通工薪族需要36年才能買得起一所普通住宅，相比之下在新加坡需要18年，紐約是12年，法蘭克福是5年。投標戰進一步促使開發商開發那些更加奢華受投資客追捧而非普通人買得起的住宅。
到了2010年的春天，中國的領導人們越來越擔心飛漲的房價正在播下社會不安定的種子。作為回應，北京出臺了一系列的措施抑制投機性需求。包括提高首付款比例，嚴格的房貸審核，要求房屋購買人在當地居住，以及限制家庭可購買的住房數。儘管這些措施僅針對中央當局有著絕對控制的北京和上海，它仍然釋放出中國領導人想讓房地產價格趨穩的信號。
然而房地產開發商們相信這一套他們早已見識過了。早在2008年他們就都親歷了價格調控。每次大概持續幾個月就又恢復如常。地方政府需要一個健康的房地產市場來取得土地銷售收入（國家擁有土地），房地產開發一直都是GDP增長的強勁動力。中央政府也需要並獎勵GDP的增長。讓他們看看降速的後果，開發商們摸到了規律，中國的領導人們總還會回過頭來支持房地產。他們一貫如此。
於是開發商對賭調控措施。儘管市場相對疲軟和不確定，他們繼續借款和開發。在那之前，中國開發商們能夠賣出全部的房子，一般都是在建成之前就已預售一空。但在2010年春天晚些時候，他們開始積壓大量的存量房，他們期待有一天政府會開恩，市場需求也會反彈。
由於開發商的持續建設，GDP並沒有受到負面的影響。房地產投資持續以每年30%的速度增長。但是通貨膨脹開始由2010年1月時的1.5%上升到2011年7月頂峰時的6.5%，當局開始冒汗了。他們擴大了調控措施。央行緊縮銀根，中國經濟開始減速。在整個2011年，開發商爭奪新的融資手段來維繫過量的存量房。開始是依靠銀行貸款（直到被貸款被縮減），然後是在香港發行高收益債券（直到市場惡化），接下來是私募平臺（由銀行發起以規避借款限制），最後一些開發商甚至求助於高利貸。到去年夏末，不少中國開發商已經用盡了融資手段不得不開始清倉大甩賣。於是也就出現了30%、40%，甚至50%的折扣。
最大的懸而未決的問題是，是否現有的投資者——持有那些已售出卻無人居住的公寓、別墅的人——將加入拋售潮，這可能把市場的撤退期變成崩潰期。目前情況還不嚴重。和大量借貸的開發商不同，多數有多處房產的投資客是以自己的錢投資，也沒有壓力要立即出售。然而，他們願意繼續持有空置房產的意願取決於房地產作為一種保值工具的可靠性。這種可靠性正在購房人的眼前瓦解。儘管上個月北京二手房的價格僅僅下降了3%，但北京和其他一些城市的交易量卻大幅下降。（深圳和去年相比下降50%，天津下降57%，長沙下降79%）這表明只要能不虧本，許多業主願意出售，卻很難找到買主。潛在的購房者，一度曾急於在房價進一步上漲前買房，現在卻傾向於觀望，等待更低的價格。
近幾週來，越來越多的人呼籲政府放寬購買多套住房的限制，這恰恰說明當形勢惡化的時候房地產市場到底在多大程度是依賴於投資客而非居住性需求。然而這兩種需求都各自依存於房價持續上漲這一假設。除非能夠讓人們重新相信這個假設，弱化監管或放鬆信貸都不能再讓中國人囤積房地產。就像在其他地方一樣，誠如這樣的說法，中國的貨幣當局發現他們正在推動一系列非自願的需求。
具有諷刺意味的是當中國的投資客開始從房市中撤出資金時，他們中的許多人把錢投向了銀行和信託發起的"私募"平臺。這些平臺能承諾高額的固定收益，但會投資於開發商和地方政府債券。而開發商和地方政府債券的高收益還是基於預期中不斷上揚的房地產價格。不少人擔心像這樣的對房地產風險的重新打包會為中國版的華爾街式的擔保債務憑證（Collateralized Debt Obligation）危機埋下伏筆。
儘管有些恐怖，但中國房地產泡沫的破裂帶來的也不儘是壞消息。便宜的住房能夠釋放出中國工薪階層家庭的存款，從而形成消費需求來平衡全球經濟。長期困在閑置房地產中的投資可以流向更加高效的投資項目。這些調整被耽誤了太長時間。這也正是為什麼儘管有風險，一些中國的領導人看起來還是決心要推動（房地產）調整。但他們知道他們正遊走在刀鋒上。
