中國企業庫存積壓堪憂

每當有孩子說他（她）不相信有仙女存在的時候，就會有一個仙女死去。看漲中國的人士也正成為類似的瀕危物種，因為每一批糟糕的經濟數據，都讓人更難相信中國的形勢不久就會好轉。今年早些時候，樂觀人士認為，中國增長放緩將只是輕度的。後來他們的看法變成中國上半年會低迷、下半年將復甦。臨近第三季度結束之際，中國的經濟數據仍在惡化中。

8月份製造業活動數據之糟糕是不爭的事實。兩組採購經理指數(PMI)——中國官方的PMI和匯豐(HSBC)編製的PMI——都低於50，說明活動萎縮。大企業（官方調查對象）和小企業（匯豐調查對象）都感受到了影響。現在的問題不是等待官方刺激措施從大型企業逐級向下滲漏。活動萎縮的一部分原因可歸於全球經濟疲弱，即西方經濟減速及其對需求產生的抑制影響。但這不是全部。

以新訂單為例，上月PMI指數中，新訂單分類指數進一步下降，而新出口訂單持平。換句話說，這一次的放緩發生在國內。這加大了中國政府出臺政策行動的可能性。市場情緒僅僅因為這方面的可能性就轉向樂觀。但這是短視的，因為本次放緩向投資者揭示了一個更大且結構性的問題：中國企業是否學會了如何在非高增長期管理產出？不斷增長的庫存似乎表明，它們還沒有學會：無論是在香港上市的巨型企業，還是規模較小的中國集團，庫存積壓狀況都比雷曼(Lehman)倒閉後的低迷時期還要糟糕。與亞洲競爭對手相比，中國企業看上去更加缺乏紀律。

中國的投資故事一直是不惜任何代價提高市場份額，價格戰留下的傷痕就是證據。這一時代正走向尾聲，為其撐腰的資金也趨於枯竭（只要看看專注於華東沿海地區製造業腹地的銀行不斷上升的不良貸款就會明白）。未來，投資者將要求企業提高運營效率，以便保持現金流，產生盈利。與此同時，積壓的庫存將拖累復甦。又一個看漲中國的人死了。