「當一個國家的資本市場充滿了賭性，其資本配置的功能將消失殆盡。」—— 凱恩斯
與市場共識大相逕庭的是——人民幣升值不能提振股市：前總理朱鎔基於2000年兩會後的新聞發布會上曾指中國股市因缺乏監管而「不規範」，更把股市與賭場投機相比。這並不是他首次抨擊中國股市。眾所周知，朱總理在90年代經常以人民日報專欄去打壓或提振股市。如他於1996年12月在專欄裡把中國當時的股市與美國1929年股災前的股市相比較，A股市場馬上跌停。時至今天，微博上的傳言像當年朱總理的人民日報社論一般左右市場。當然，客觀性就差遠了。
上週五中國股市大漲，主要由於微博散佈了多項所謂的「利好」消息，包括人民幣浮動區間擴大、MSCI新興市場指數或將納入A股指數，以及RQFII額度或將進一步增加。人民幣國際化的進程毫無疑問將繼續，但人民幣浮動區間擴大並不一定能提振股市。回想一下，人民幣浮動區間在2012年4月中擴大至1%，股市卻於5月初見頂回落。人民幣近期不斷地趨近交易區間的下端，擴大浮動區間將使得這一跤易趨勢更為顯著。在上週末的G20會議中，經濟學家們紛紛讚揚了日本的超級量化寬鬆措施，並認為日本的經濟增長能抵銷亞太地區其他國家的由於貨幣戰爭要承擔的負擔——好一個以增長為藉口的「以鄰為壑」政策！從過去五年人民幣遠期合約匯率的變化可見，人民幣升值對股市其實是一個負面因素，這一點與市場共識大相逕庭(焦點圖表1)。
中國資本賬戶基本開放前，把A股指數納入MSCI新興市場指數隻是黃粱一夢；市場做多的情緒很快將煙消雲散：上週五微博上有傳言稱指A股指數將被納入MSCI新興市場指數。如是，逾萬億元人民幣新資金將流入股市。A股進而大幅上揚。然而，中國證監會在過去幾年裡一直與MSCI就新興市場指數的構成例行公事地進行常規討論。除非有關部門能解決跨境資金的自由流動，以及對國際基金的稅務負擔進行清楚的闡釋，否則我們認為A股指數現在納入MSCI新興市場指數的機會非常渺茫。不過，當傳言在微博廣受轉發後，市場參與者卻仍然一廂情願地做多。
不出所料，我們獨有的市場情緒指標飆升，顯示股市短期內做多情緒過度亢奮，並將在未來數週遇上阻力（焦點圖表2）。面對大宗商品的大幅拋售，股市仍然負隅頑抗。一季度信貸激增後，流動性不太可能在今年剩下的時間內超預期地大幅增長，估值亦然。與此同時，繼中國公布令人失望的GDP數據後，經濟學家紛紛下調增長預期，而後國際貨幣基金組織（IMF）亦調低今年全球的GDP增長目標，這一系列的舉措都反映了基本面持續疲軟。亢奮的情緒意味著股市尚未反映夏季經濟將會放緩的可能性，而市場還不能清楚地認識到經濟增長和股市表現之間的關係。基於對災後重建投資的幻想，週末的四川地震或可帶來一些板塊的短暫反彈，就如之前股市對地震的條件反射一般。但經濟疲弱的事實很快將再度困擾市場。
由於缺乏社會保障體系，中國人熱衷追求保底收益，並極力避免本金虧損。經歷過去數年多次死貓反彈之後，投資者對於股市早已心灰意冷，對制度愈發地不信任，使得流動性不斷從股市轉移至房地產和信託產品，資本錯配不斷加劇。誠如凱恩斯在《通論》中指出，「如果投機行為只是偶爾偏離持續投資的正軌，此時投機未必會是禍害。但是，當市場投資決策也演變為投機行為，情況就嚴重了」。由於缺乏獨立和自由的新聞機構，以及有力的執法部門，市場仍將保持「不規範」狀態，而部分上市公司則將繼續欺騙撒謊。中國股市已經準備好了下一輪俄羅斯轉盤的賭局。
