数百亿国际游资涌入中国负面影响不容忽视

发表：2003-08-16 19:37

8月的一天，天气十分炎热，在上海浦东滨江公园的咖啡厅里，陈某正在和一名做了多年进出口的朋友谈投资的问题。在美国的华人很多都在谈人民币升值的事情，陈某则是其中的行动派，立刻回到中国寻求渠道。他这次有2000万美元希望能够进入中国，就算不做其他的投资，换成人民币存款也不错。这个数目通过地下钱庄进来有些过大了，而且成本太高。陈某打算还是用外商直接投资的方式把钱拿进来。

投机人民币升值的热钱（HOT MONEY，亦称“游资”）来自何方，这些钱又会在哪些领域做些什么样的投资，数目究竟有多少？以上的调查也许反映了冰山之一角。

截至6月底，中国外汇储备总额达到了3465亿美元，比去年年底增加了601亿美元。再看另外一组值得关注的数字：今年6月末，中国广义货币供应量（M2）同比增长20.8%，为1997年8月以来的最高值，狭义货币供应量（M1）同比增长20.2％，也为几年来的最高水准。

2003年上半年，中国对外贸易顺差45亿美元，实际利用外资303亿美元，合计350亿美元，而外汇储备增加了601亿美元。

中国国家外汇管理局有关官员表示，从近期的外汇收支平衡表动态监测，及目前的种种迹象表明，热钱流入现象非常明显。对于如何防止这些国际游资利用人民币可能升值获取暴利，该官员表示由于这些资金流入存在一定的成本，就算未来人民币可能小幅升值，其升值空间肯定只会略高于或低于这个成本。

到底有多少投机人民币升值的热钱流入了中国？它们又将流向何处？长久以来，中国资本项目注重于控制资本流出，而不是资本流入的金融管制政策正遭遇巨大挑战。资本大量流入给人民币带来更大的升值压力。在上周温家宝总理讲话之后，它们在考验中国的外汇监管能力。国际游资并没有失望而去，而是继续在中国逡巡投机机会。

热钱不断涌来

对投机人民币升值的热钱，我们只有进行大概的分析和估计。热钱的数目很可能还不止200亿美元，有可能达到300亿美元

瑞银华宝中国首席策略师陈昌华分析认为，从去年第四季度以来，中国每个季度的外汇储备量以300亿美元左右的速度增加，而贸易盈余的增长并不同步。在过去三个季度外汇储备增加的量中，有一半是不能用贸易盈余和FDI（外资直接投资）来解释。这些估计就是投机人民币升值的热钱，另外FDI中也可能有投机人民币升值的热钱。

摩根大通的大中华区首席经济学家郑杏娟8月12日告诉记者：“对投机人民币升值的热钱，我们只有进行大概的分析和估计。热钱的数目很可能还不止200亿美元，有可能达到300亿美元。在这批投机人民币升值的热钱中，不仅有来自外资的投机热钱，还包括以前在外汇黑市上流通的美元。”

陈昌华称，投机人民币升值的热钱来源十分广泛，就外汇管理来说，钱进来比出去容易。例如在外资流入这一块，有的投机热钱可以通过假的合资项目，然后将钱提前到汇这种方法；现在外贸公司的结汇热情很高，很多外贸公司以前出口不结汇的现在纷纷结汇；前些年外逃的资本正在回流；还有很多外贸出口应该出去的钱现在也留在国内投机人民币。

据了解，在江浙一带已经有很多台商专门将外汇转为人民币用于套利。一些台资或港资企业在出口中虚报利润用于结汇。以前美元强势的时候，在出口的时候本来赚了100美元却报10美元，而现在都反过来了，赚了100美元却说赚了300美元，而且钱都立刻用于结汇。这已经不是个别现象。以前外汇流出的所有渠道都被用上了，不过这次是用于流入。

瑞士银行研究认为，这些热钱的目的就是为了投机人民币升值，选择投资的方向除了人民币存款以外，还有流通量大的股票、债券等。因为这些资金短线的特征，所以它们首先考虑的是流动性。

从今年年初以来，中国A股市场的大盘股表现超越大盘，像宝钢股份等股票以前因为盘太大而被投资者冷落，现在却因盘够大，流动性好而受到资金的追捧。今年大盘股超乎平常的表现，这些投机人民币升值的资金也有贡献。

陈昌华认为，合格境外机构投资者（QFII）和外资基金进入中国境内的量还很小，现在不过10亿美元左右的额度，而且这个额度远远没有用到。投机人民币升值的资金大多来自其他渠道。不过人民币升值的预期提高了境外机构投资者投资中国境内市场的热情。

房地产市场的价格居高不下，这在上海表现十分明显。小王是中原地产的金牌销售员，他开心地说：“不论是新建房屋还是二手房屋的交易都十分活跃，价格一直在往上涨，我们的生意很不错，境外人士现在是购房的一支强大力量，很多人买房都是同时买好几套，并且没有就此收手的迹象。”

投机热情不减

“只要存在人民币升值的预期，热钱就会不断涌进来，累计的量会越来越大。广义货币供应量（M2）的增长速度在今后几个月可能会再创新高，央行有必要采取严厉的措施。”

中国国务院总理温家宝8月5日表示，保持人民币汇率基本稳定，不仅有利于中国经济和金融持续稳定发展，而且有利于周边国家和地区的经济和金融稳定发展，从根本上说，也有利于世界经济和金融的稳定发展。央行同日发布的报告中强调在今年下半年的工作中将继续保持人民币汇率的基本稳定，排除了人民币“大幅升值”的可能性。

中央政府的表态出来之后，好象并没有影响到这些热钱的投机热情。某外资基金的基金经理告诉记者：“‘基本’二字大家的理解不尽相同。我们的理解是‘基本’并不表示‘不变’，短期内人民币有小幅升值的希望，从长线看，人民币还是有可能大幅升值的。”

陈某仍然在商谈通过外资直接投资方式把钱打入中国的专案，章先生已经将美元换成了人民币并且买入了国债，江浙一带的台商仍然做着换汇的套利。“只要存在人民币升值的预期，热钱就会不断涌进来，累计的量会越来越大。广义货币供应量（M2）的增长速度在今后几个月可能会再创新高，央行有必要采取严厉的措施。”陈昌华表示。

郑杏娟说，让人感到忧虑的还有中国1500亿美元的外汇存款，其中有很大部分是个人和企业的外汇存款。如果国内的人也普遍产生了人民币升值的预期，卖出美元，转为人民币存款，这部分钱可能成为最大的危机。这样的现象在国内一些城市已经开始有所显现。在青岛，今年上半年企业和个人的外汇存款持续大幅下跌，比年初下降了3115万美元，6月份个人外汇储蓄存款首次出现了负增长。

中国外汇结汇量增加，售汇量减少的趋势从去年就开始显形。根据中国国家外汇管理局资料，2002年中国共办理结汇170亿美元，同比增加了2.5倍，而同期售汇却减少了50.3％，今年的趋势更加明显。

隐患还在聚积

大规模流动资金会使目前经济繁荣更加显著，越多的游资，经济就显得越活跃，但是游资撤走之后，会给经济带来巨大打击

6月末，中国广义货币供应量（M2）同比增长20.8%。随着预期人民币升值的热钱不断涌入，M（2）可能将升得更快。货币供应量和外汇储备的快速上升对中国经济的影响很大，甚至是系统性的影响。

郑杏娟对此深感忧虑，她说：“人民币升值的预期开启了大量持久的流动资金流入中国外汇市场的闸门，如果处理不善，很可能让中国处于易受侵害的经济繁荣和萧条交替回圈怪圈的高风险边缘，正如日本在‘广场会议’之后所经历的一样。”

1978-1985年间，日元兑美元汇率在很大程度上保持稳定。然而，在1985年，迫于美国压力，日本不得不签订了广场协定，让日元大幅升值。但是升值本身激起投资者对从日元中获益的更大热情。如此大规模的流动资金涌入日本致使日元在“广场协议”后迅速升值，尽管日本央行采取了强硬的干预措施也无法缓解日本外汇储备急剧增加情况。毫无疑问，流动资金的流入加剧了日本80年代后期经济繁荣以及之后的经济萧条。日本政府对货币政策处置不当，导致了日本十年经济低迷。

陈昌华说，大规模流动资金会使目前经济繁荣更加显著，越多的游资，经济就显得越活跃，企业融资更容易，投资增加。但是游资撤走之后，会给经济带来巨大打击。

由于目前中国人民银行必须通过结售汇市场的情况，被动地在市场上购买或者出售外汇，央行在外汇市场上的这种操作，一方面导致中国外汇储备迅速增加，另一方面导致商业银行在人民银行的超额储备持续增加，这被经济学家视为有可能诱发货币失控的因素。

风险可以监管

中国金融监管部门适当扩大汇率浮动范围，并“考虑通过更多其他途径解决外汇过多的问题”

中国经济和金融系统正在经受热钱大量进入的严峻考验。经济学家建议，中国急需完善现行外汇监控机制，控制外汇过度流入已经成为当务之急；通过各种手段降低对人民币升值期望；金融机构需要建立严密的监控机制，防范热钱的进出。

郑杏娟说：“缓解人民币升值压力的最好方式之一就是让这些投机中国人民币升值的热钱失望，中央政府的明确表态十分重要。”

世界银行副行长章晟曼在8月初表示：“从目前的情况来看，中国人民银行通过投放货币进行的外汇回笼还是很顺利的。从货币政策管理的角度来说，过快的外汇流动确实会带来宏观经济管理上的一些问题。墨西哥、巴西等国家就是因为没有处理好外资在一段时期内的集中流入而引发了通货膨胀，导致竞争力下降，这可以说是中国的‘前车之鉴’。”

章晟曼称，中国实行的是有管理的浮动汇率制，但在实际操作中却“有管理而无浮动”。他建议金融监管部门适当扩大汇率浮动的范围，并“考虑通过更多其他途径解决外汇过多的问题”。

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