房地产放缓对经济的影响——进一步思考

2012-01-31 13:10 作者: 程致宇(Patrick Chovanec)

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我在前一篇文章大致评估了房地产放缓对中国令人注目的GDP增长的潜在影响。依据一些官方在这个星期初公布有关2011年的数据,我得出的结论是,且不说实际收缩了—即使物业投资保持不变(零增长),也足以轻易的把中国经济推向"硬着陆"的境地。

兴业银行的姚伟—我引用过他的部分数据—看来读了这个博客,而且发表了能给我们正在研读的数字提供有用见解的评论。他指出,虽然GDP数字反映了累计的附加价值,"固定资产投资"和"房地产投资"是个无所不包的总和,当中不但包括了施工的附加产值,而且还包含了物力的投入,以及土地等现有资产。

根据这种观察,我认为公平一些的说法是,我的计算也包括了上游产业如钢铁和水泥输出受到的影响,这些产业的附加价值是包括在投资总和之内的,但它们不包括那些行业因应与日俱增的需求预测,持续快速增加投资以扩充产能所造成的影响。因此,我先前估计的GDP回落数字,只反映了建筑放缓对这些行业所贡献的GDP的部分,而非全部影响。

我认为,基于两个原因,应该把卖地收益也算成对GDP的贡献。我明白这样说有点不合常规,所以先解释一下:第一,中国发展商在买地时付出的一部分代价是所谓的"初始发展"—把原来的居民移走、拆卸、清理和夷平,以及安装基础设施—这些是地方政府拍卖土地前发生的事。在北京和上海,这个过程相当透明,而且法律将有关费用限制在整体土地价格的适当比例之内。然而在其他城市,这个过程可以非常不透明,相关费用更占了土地标价的一大部分,这当中大多数进入了地方官员和他们的朋友的私囊。不管人们对这种做法怎么想,它的附加"价值"包含了一种形式的经济活动(尽管可疑),而不是原先存在的资产。土地本身的基本价值包含的投资总额在比例上说,较人们依据拍卖价格推论出来的要少得多。

其次,土地收入本身可能并不反映任何上游GDP的贡献,但他们的确以地方政府开支(在C+I+G+X=GDP这个算式中的"G")的形式支持了大量的下游经济活动。卖地收入占中国各地地方政府预算的大约40%。我们甚至还没有谈论地方政府发起、主要是由地方政府融资平台贷款资助的投资项目;我们也没有谈论有关它们偿还贷款能力的问题—我将中国数据2B中讨论这两个问题。我们正在谈论的是日常经营开支:警察、医院、学校、和其他社会服务。没有卖地收入,那些(对GDP有贡献的)开支便拿不出来。这正是《财新》杂志报导,已经开始在中国各地发生的事。

即使房地产投资数字和GDP数字在衡量对象方面不完全吻合,我还是认为比较两者可以提供一个合理的窗口,让我们看到房地产放缓对GDP的直接影响。

说了这点,我想强调,我在这里的计算并不是作为2012年会发生的事情究竟是什么的精确预测,而只当作是测试一种想法,用以显示中国的GDP增长速度对高水平、而且不断上涨的房地产投资的倚赖程度之深。要把主要部分拿走,并不需要崩溃,只需要使那失控的增长率放缓,就可以让资金池干涸。

如果投资额真的下降了—这是并非完全不可想像的事,要是参照其他物业繁荣和萧条情况的话—景象会更糟。例如,如果2012年的物业投资下降10%(实算值),GDP增长便会降至5.3%。即使投资增长为10%(去年的一半,实算值),GDP还是会下降至7.9%—在神奇的8%以下。您可以填入任何你喜欢的数字,然后看看你会得到什么结果。重点是,房地产已经是一个巨大的增长动力,以至适度的房地产放缓也会引发问题—你不能以为它对广义的中国经济影响无足轻重而置之不理。

我也想强调—在我们完全埋头于楼市泡沫的下场之前—真的,物业只是那一直在推动经济发展的更广泛投资热潮之中的一面。如果房地产占GDP的10-13%,固定资产占了近一半(据本周公布的数据,包括投入在内的固定资产投资的总和,占GDP的比例将是惊人的64%)。鉴于土地价值作为贷款抵押的普遍作用,物业界别的健康在中国尤其重要。但是这个对中国经济构成的风险远远超出住宅和办公室市场。对中国而言,房地产问题只是一个大得多的冰山之一角,我将在下一篇"中国数据"系列文章探讨这个题目。



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