鉴于国内尚没有证券集体诉讼体制，将民事诉讼作为投资者权益保护的辅助体制比较妥当。除此之外，应当建立公司上市之后对于遭遇欺诈发行投资者的直接返还体制，惩罚欺诈发行人与保荐人，更大限度保护投资者。
日前因洪良国际于2009年申请赴港上市时，兆丰资本没有履行保荐人的职责，被香港证监会吊销保荐人牌照，并处罚款4200万港元，据称这是香港历来最高的罚款金额。消息甫出，引发内地资本市场一片称赞声。而更早前因洪良国际招股说明书中的数据虚假、对投资人有误导，以及严重夸大公司的财政状况，香港证监会在其上市不到3个月，即将其起诉到高等法院，并随即将公司停牌，冻结集资所得9.9亿多港元，要求退还给投资者，更是大快人心。
保荐机构难逃其咎
如果兆丰资本作为保荐人未履行保荐职责发生在内地，会是什么结果呢？我国《证券法》第一百九十二条规定：保荐人出具有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的保荐书，或者不履行其他法定职责的，责令改正，给予警告，没收业务收入，并处以业务收入一倍以上五倍以下的罚款；情节严重的，暂停或者撤销相关业务许可。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款；情节严重的，撤销任职资格或者证券从业资格。
法条很抽象，如果联系实际发生的例子，可能就会更为具体地理解我国内地法律的规定。比如在绿大地欺诈发行案中，其保荐人联合证券（现华泰联合证券）收取了1200万元的承销及保荐费用。如果在绿大地欺诈发行过程中，当时的保荐人联合证券没有依法履行保荐职责，根据证券法规定，联合证券最高则可能被没收业务收入1200万元，并处6000万元罚款，吊销保荐人牌照。
在绿大地的上市保荐书中，联合证券称“有充分理由确信发行人申请文件和公开发行募集文件不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；保证推荐文件、与履行保荐职责有关的其他文件不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”等等，言之凿凿。而当绿大地被认定“招股说明书中编造重大虚假内容，发行股票，数额巨大”，并构成欺诈发行股票罪时，此时的联合证券应承担什么样的法律责任？当年的承诺和保证还有效吗？可惜至今尚未从公开信息看到联合证券以及相关保荐代表人被中国证监会立案调查的信息，更遑论严厉处罚了。
虽然联合证券未被立案调查、未被处罚，是否说明它在绿大地欺诈上市过程中没有任何责任？为何不究责？再严厉再完善的投资者保护法律体系也无法避免违法行为的出现，面对足够的诱惑，总归有人以身试法。笔者看来，监管有效性的测试，应该是公司一出现违规，证监会立即对其作出反应，并用行动告诉投资者。只有违法者在最短时间内受到最严厉打击，投资者才能放心在中国资本市场投资。
呼吁建立欺诈发行上市受损投资者直接返还体制
目前，笔者所代理的投资者诉绿大地证券虚假陈述责任纠纷案也将把联合证券作为共同被告，要求其承担连带赔偿责任，并且需要其在诉讼过程中自证清白，否则即应担责。联合证券能否证明自己在绿大地欺诈发行过程中没有过错，拭目以待。绿大地投资者只有通过民事起诉途径挽回损失，也反映出投资者的另外一个无奈。
相比香港证监会将洪良国际停牌，并冻结集资所得9.9亿多港元，要求退还给投资者，我们还有很长的路要走。其实，这才是洪良国际欺诈发行案中所显示的香港证券法与内地证券法最大的差异。目前内地证券法规定将募集资金返还投资者的情况，仅限于已发行但并未上市的阶段，典型案例如胜景山河案、江苏恒久案。在公司上市之后，是否应该设置一套机制将欺诈发行募集的资金返还给投资者，应该在证券法未来的修订中引起注意。
虽然根据国内目前的证券法以及虚假陈述侵权司法解释，在上市公司被证监会行政处罚或生效刑事判决认定欺诈发行后，投资者可依法提起证券民事赔偿诉讼，要求发行人、保荐人等有责主体承担民事赔偿责任。但从近10年虚假陈述民事赔偿案件司法实践来看，存在虚假陈述侵权司法解释不够详细、地方保护主义比较严重等问题，同时对于损失与欺诈发行之间因果关系以及系统风险认定上，也存在很多瑕疵。
更加可惜的是，虽然困难重重后可以获得一些赔偿，但投资者通过起诉获取赔偿的人数比例偏少。近年出现的虚假陈述民事赔偿案件中，提起诉讼的投资者人数超过100位的非常罕见。从目前来看，因其参与主体较少，投资者维权积极性不高，等待被动保护的想法比较强烈。鉴于国内尚没有证券集体诉讼体制，只要不提起诉讼就无法获得赔偿等因素，将民事诉讼作为投资者权益保护的辅助体制比较妥当。除此之外，建立一种在上市之后对于遭遇欺诈发行投资者的直接返还体制，以更大幅度保护投资者和惩罚欺诈发行人、保荐人。
从兆丰资本遭香港证监会天价罚单一案来看，在保荐人的责任上，内地缺少的并不是严苛的法律，而是将现有的法律激活，让保护投资者合法权益真正成为工作的重中之重。如果将严厉的法律放置不用，保荐人也就忘记了自己存在的意义，沦为欺诈发行的帮凶和资本市场牟利的机器。在这样背景下的保荐意见，对于投资者的投资决策及证监会发行申请核准，都会起到严重误导作用。
