为什么中国永远不会有华尔街

2012-09-20 04:41 作者: CARL WALTER, FRASER HOWIE

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当美国的经济增长放缓,许多欧洲国家陷入衰退泥沼,全世界投资者的目光关注着下一个将要落地的巨靴:中国,这个近期全球经济的引擎,是否能满足人们对东方的巨大期望,将世界经济从另一个衰退中拯救出来?考虑到其历史记录,这个期望似乎有点过高了:评论家一般都认同中国的经济将会仍保持5到8个百分点的增长,远远高出其他的主要经济体。然而,中国的领导人却对经济增长的放缓忧心忡忡,第二季度中国的同比经济增长率下降至7.6%,这是三年来最低的增长率。他们的权威建立在一个事实上: 2位数的经济增长率将中国变成了全球经济的引擎,没有这样的增长,会对其"天命"造成威胁。

国内外许多分析家认为此次衰退将会持续,并且呼吁中国的发展模式从严重依赖投资和出口转到以内需为基础。过去三年来,中国透支了10年的基建计划,国家很长时间都不需要建设更多的公路、机场、铁路和桥梁了。当全球对中国出口的需求减少而同时大部分投资项目都已完成时,能维持持续增长的最好希望便落在了刺激中国人消费上。中国股市糟糕的表现支持这一观点,说明为什么需要一个新的发展方向,同时也预示这样的经济转型所面临的困难。

1992年以来,最广泛用来反映中国市场表现的MSCI中国指数下降超过40%,然而上证指数却仅仅增长了180%,与此同时,中国的GDP却火箭般蹿升了1700%。这意味着中国上市的公司并不是疯狂增长的主要动力,它们从国内市场和香港市场获得的大约9500亿美元的资本被严重滥用了。

中国上市公司表现不佳是北京刻意而笨拙地将西方股票市场强加给指令经济的直接后果。除了一流基础设施的不断增加、外表上的各种发展(如银行家、投资者、监管者、各种丑闻),中国的股市只是肤浅地模仿其他地方的市场。市场是商品和服务的所有权交换的地方,不仅仅是每天买卖证券的地方。中国的证券市场在后一方面做的非常出色,但它对所有权的交换无济于事。在基础层面上,中国的股票市场并不对公司和它们的业绩定价,因为上市公司不是用来出售的,永远不会出售。就像中国股市的教父、第一任证监会主席刘鸿儒在1992年所说:"股份制不是私有化"。

由于对国企糟糕表现的担忧,北京在1990年代早期建立了股票市场。在1980年代,私人企业的增长远超国企。政府开始相信,采用西方的资本市场模式,如允许所有制多样化、创立明晰的公司结构、建立专业的法律、审计队伍和强有力的市场监管者,可以改善国企的治理、帮助它们在国内外更具竞争力。

然而北京实际上将非国有企业从股票市场上排除出去,要求国有企业的所有权绝对控制在国家手里(占至少51%的股份)。由此,股市始终就几乎是国家及其所有企业的专属领地(深圳对私人企业的交易直至2009年才开业)。这意味着一个公司的股票只有小部分可以自由交易,这一制度安排的负面影响远远超出了股市本身。

因为国家主宰着市场(它代表以控股投资者身份所拥有的公司进行管理和监管),它可以随心所欲地募集资本:初次公开募股(IPO)基本是来自于国有银行的一种银行贷款,而不是像我们西方所认为的,企业主将其公司的份额卖给外部寻求资本最大回报的投资者。中国政府利用其控制地位,创造寡头垄断或者独占垄断,即所谓的国家冠军企业,它们由高级政治官员们经营。

在实际市场上,公司募集资金的努力可能会失败。但绝不会是在中国!在那里,政府以它要募集的资金总数设定新股的价格,然后让其他政府控制的实体去投资。例如,农业银行2010年7月在上海市场首次公开募集的90亿美元,大约40%来自于其他的国企。这与其在香港市场上募集的130亿美元帮助农行成为全球股市历史上最大规模的IPO,这对于中国又是一个"第一"。

这并不是股票市场应该有的样子。以国家取代市场力量,排除了股市最基本的定价功能,把它变成了投机场所,股票的价值是市场流动性和投资者各种预期的反应, 这些预期受政府政策以及对政府干预、补贴、刺激的最新谣言和猜测所驱动。对于投资者而言,对企业战略的信心、产品创新或是公司治理的质量是第二位的,首先考虑的是政府想要怎么样。因此,中国的投资者,包括散户和机构,都缺少评估公司价值的能力,他们也不需要。中国的投资银行(事实上即政府)也不需要发展分析公司和产业来作为股票定价基础的核心能力。在这样的市场上,未来可能的斯蒂夫·乔布斯能不能募到大量的资本,取决于他和政府之间的关系,而不是他创新的眼光。中国的经济学家吴敬琏将中国股市称为"赌场"和"裙带资本主义"的源头。如果有什么分别的话,那就是他还太温和了。

由于政府的干预,中国股票市场变得畸形。尽管如此,中国的股市仍代表了重要成就,在国家转型中发挥了重要的作用。一个动员全国包括香港资本的国家市场的存在,代表了一项最不被认可的改革成就:在几千年的中国历史中,中国从来就没有任何形式的国家市场。中国的市场,尤其是金融市场,因为国家的分裂一直以来就是破碎的,虽然国家看起来统一。这是为什么在80和90年代,中国公司弱小、缺乏竞争力、不为人知,而现在,有44家中国公司出现在财富全球500强榜上,同时工商银行是现今世界上最有价值的银行机构。没有股票市场和国际金融手段,这些国家冠军根本不可能被创造出来。

中国的股票交易同样给予了北京的改革以现代经济的外表。1990年,随着8个小公司的挂牌,上海证券交易所建立,现在已经有超过900家上市公司。前十位的公司掌握着8800亿美元的市值。像其他地方的市场一样,他们经历了猛涨和暴跌。在2005年到2007年间,上证指数从1000点涨到超过6000点。在2008年跌回1500点之前,每日的成交额超过了其他所有亚洲市场的总和。

若要真正改革这些市场,国家必须从中退出。中国必须向国内的私营企业和外国投资者开放,允许国企的私有化,使用更加成熟的控制方式,允许公司股份的全面流通。这将为公司评估、资本定价以及将其引入最具经济收益的地方创造真正的市场空间,从而对经济的更大增长作出贡献。

既然好处那么明显,为什么中国不改革股票市场?最基本的一个原因是,中国从来就没有实质上的私有财产,除了在二三十年代被西方国家殖民统治的时候。今天的中国政府,像之前的皇帝一样,相信它拥有一切。允许真正的私有化等同于将广阔的经济收益送给外国人,而政府(官方而言仍是社会主义的)将会失去对国内的控制。对一群第一本能是不计一切代价维持统治的人来说,这是不可能发生的,如果真的发生了,我们反倒会非常惊讶。


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