股票市场的“老鼠仓”令投资者气愤，但当你深入了解债市之后，你会发现，债市的“老鼠仓”更是让人触目惊心。股市的“老鼠仓”尚有价格下跌的风险，但债市的“老鼠仓”完全可以做到无风险收益，堪称“硕鼠”。
随着近期万家基金前债券基金经理邹昱、中信证券固定收益部执行总经理杨辉、齐鲁银行资金市场部徐大祝等债市大佬被查消息曝出，银行间债券市场的灰色链条渐次清晰地呈现在市场面前。
这场风暴已经使债券市场风声鹤唳，未来如何对债市进行治理和制度改革，成为当前市场关注的焦点。
丙类账户：小角色，大能量
发轫于2002年的丙类账户被允许进入银行间债券市场之后，迅速推动了债市的发展。
根据中央国债登记结算有限责任公司（下称“中债登”）《债券托管账户开销户规程》规定，中债登设置甲、乙、丙三种债券一级托管账户。可办理债券自营结算和代理结算相关业务的为甲类账户，主要为商业银行；只能办理自营结算相关业务的为乙类账户，主要为信用社、保险、券商和基金等；自营结算及相关业务需委托甲类成员办理的为丙类账户，大部分由非金融机构投资者开设。
截至去年三季度，我国银行间债券市场托管量为24.1万亿元。银行间债券市场中，丙类账户占全部投资者的71%，非金融机构投资者占丙类账户的83%。
然而，正是这蓬勃发展的丙类账户存在的制度漏洞，使银行间债券市场蒙上灰色。
丙类账户的实际监管方是甲类账户，容易造成监管不严格。丙类账户的背后实际控制人可能是业界大佬或者是金融机构债券从业者的利益相关方。由于在债市交易中，甲类账户与乙类账户交易均是机构与机构，个人想要从中获得私利比较困难，所以通过丙类账户进行利益输送的居多。
这样，围绕丙类账户产生的利益，则可以通过代持养券、倒券和一级半市场腐败等方式来进行利益输送。
代持养券、倒券与利益输送
“代持养券”是指投资机构以现券方式卖出债券后，跟交易对手私下签订协议，在将来某一时点以接近当初成本价重新买回该笔债券。期限较短的称为“代持”，不断滚动续作、期限长达数月甚至数年的称为养券。
甲类账户或乙类账户将手中持有的债券卖给丙类账户，并约定在某一时间将其溢价买回，这期间甲类账户或乙类账户承担债券的收益和风险，丙类账户则会有无风险收益。同时，甲类账户或乙类账户可以通过代持养券放大杠杆，获得更大收益。如果在代持养券中，甲类账户或乙类账户与丙类账户获取收益时有利益输送，则属违规。
另外一种违规的代持是指，丙类账户在债券交易时，一方面与目标交易对手谈好交易的品种、价格、数量、时间，另一方面找到资金雄厚的第三方，主要是银行等甲类账户，由第三方出资，按丙类账户投资人的指令与前述目标交易对手进行买卖交易。丙类账户投资人与第三方私下签署协议，约定以一定价格请第三方代垫资金并代持债券，交易的盈亏由丙类账户承担，第三方的收益协议上固化为高于市场价格的资金拆借利率。通过这种形式，丙类账户以较少的资金投入获得巨额的回报，实现空手套白狼。
除了代持中的违规行为，“倒券”也是一种常见的内幕交易形式。如金融机构将所获债券以较低价格卖给与自己利益相关的丙类账户，然后再以较高的价格从丙类账户买回，这种类似于直接送钱给丙类账户。由于银行间债市采用撮合交易，同时价格差异较小，用多个账户频繁倒券，很难被发现。但债券交易规模巨大，即使几个基点的差异，也能给内幕交易者带来巨大的利益。
此前富滇银行案中，该行金融市场部原总经理李坤等人通过朋友的公司申请非金融机构法人的丙类户，由富滇银行为其代理债券结算业务，前、中、后台与外部相勾结实施利益输送。
“硬关系”挣大钱
与通过隐蔽的代持养券、倒券进行利益输送相比，依附在一级半市场的腐败更是让人震惊债市“挣钱”之容易。
债券从发行到上市，中间需要一段时间，在这一段时间卖出申购的债券获利，便是一级半市场。之所以能套利，便是由于一二级市场的价差，这种价差通常是行政管制的结果，这也制造了寻租空间。
比如，一只即将发行的城投债，其规模为20亿元，期限7年，评级AA，票面利率是7%，同期二级市场上相同期限和评级的城投债收益率普遍在6.5%，那么一二级市场中间就存在50个基点的价差，即1000万元的低风险乃至无风险套利空间。
在市场好的时候，谁能从债券发行人或承销商手中拿到券就能赚钱。而要想拿到券，“硬关系”很重要。
“有的债券发行时，国有大中型金融机构为主的甲、乙类账户持有人都无法购入，而部分丙类账户持有人却可以轻松获得。这背后是什么原因？”一位熟悉债券市场的人士暗指丙类账户背后存在利益关系。
市场呼吁更完善、更透明
事实上，关于丙类账户在交易上存在的猫腻，监管层也早有关注。据报道，在2011年发现了丙类户存在的问题和漏洞后，央行金融市场司已经采取了一系列亡羊补牢之举，如2011年底禁止甲类户即商业银行为丙类户垫资、提高丙类户开户门槛等；2013年1月取消债券发行的点差保护等措施。
但这依旧不能根治盘附在银行间债券市场上的利益输送。
由于银行间债券市场的发行方式及成交特点，其交易并不像场内交易（交易所市场）那么公开透明，在巨大的利益诱惑面前，丙类户开始为金融机构内部人士利用，成为利益输送的工具。
“硕鼠”引来了监管的风暴，目前，公安部、审计署、央行、证监会、银监会五部委已经开始治理债市。
国内一家大型券商的固定收益部总经理向《中国经济周刊》记者证实，其接到了所在地证监局要求自查债券业务的通知。通知内容包括重点关注债券代持业务，以及核查证券公司工作人员是否存在利用职务之便进行利益输送的行为。
这位总经理认为，债券市场暴露出的丑闻，并不能完全归结于丙类账户及杠杆化，丙类账户相当于市场的“鲶鱼”，活跃了债券市场。“丙类账户就相当于一把枪，杀人的并不是这把枪，而是持枪的人。”
银河债券首席经济学家左晓蕾则认为，债市违规与其他资本市场的违规行为一样，除了监管问题以外，还有一个重大制度性问题，资本市场各个方面是一个“经营风险”的行业，所以不应该存在所谓的“激励机制”，“经营风险”是主营业务，激励的结果就是激励制造更高的风险。
上述固定收益部人士表示，要解决债券市场的问题，就必须完善基本制度：一是在发行方面，彻底地市场化，将定价交给市场，使一级半市场消失，杜绝寻租空间；二是在利用代持养券等进行债券交易杠杆化时，要更加规范，制定出标准的杠杆工具。
审计署广州特派办刘升华在一篇文章中建议，理顺监管体制，将丙类账户纳入国家有关监管部门直接监管范围。通过将丙类账户直接纳入甲类或乙类账户的形式，使丙类账户可以直接通过交易系统交易，提高交易过程的透明度。
