流动性依然左右股债市场


【看中国2013年10月11日讯】据经济观察网消息;9月份让A股投资者最为兴奋的事件之一,可能就是时隔三年再次见到沪市单边成交金额接近2000亿元。

在今年9月份之前的三年里,长期投资A股的投资人遭遇了有史以来最严酷的投资环境,赚钱的概率不到三分之一,这或许也印证了资金开始大规模从A股流出的现实。同花顺iFinD数据统计显示,长周期下的A股个股的算术平均年化收益率长期保持在10%以上,只是最近三年的平均年化收益率出现负值。事实上,A股大盘指数在最近三年里的表现也反映了赚钱效应下滑的情况。

因此,9月份场外资金向A股市场的回流显得格外引人关注。而被节前资金面偏紧所影响的债券市场,则在美联储的意外之举之后,更加关注QE退出所引发的重新审视。

美联储QE政策不变的意外决定,对中国A股市场及债券市场的心理同时产生了偏正面的影响,而随着最近影响中国股债市场的因素不断聚集,投资者对QE的关注也不像此前那样的集中。

在多数市场人士看来,中国股债市场最为关注的因素,依然是流动性

A股吸引力增强

9月18日,美联储公布了本季度的议息会议纪要,决定维持每个月850亿美元的购债规模不变。此举在A股市场的反应是让指数终止了前一天的大幅下跌。

然而事实上,相对于外围股市而言,A股对QE退出的担忧似乎要比债市少一些。虽然近一阶段A股中的“故事”不断,让不少市场人士担忧反弹的持续性。然而不可否认的是,A股对于场外资金的吸引力正在逐渐增强。

近期,A股市场交易十分活跃,两市成交量明显放大。上证综指在9月11日前后三天的交易额平均接近1900亿元;浦发银行9月10日当日交易量高达133.29亿元,为银行股历史上第二大单日交易量。如此大的交易额,钱从何来?

申银万国证券研究所策略分析师王胜认为,股市的流动性本质是收益率问题。在王胜看来,流动性分三类,一是实体流动性;二是银行间流动性;三是股市流动性。而股票市场流动性是由预期收益率决定的,当股市预期收益率高,大类资产配置就会偏向股市,股市流动性增加;股市预期收益率低,实体经济和银行间流动性再宽裕也没必要非得进入股市。

显然,A股市场对于宏观层面的乐观情绪正在加强。在国泰君安证券研究所最新一次机构投资者调研中,超过八成的投资者认为未来经济增速不存在回调风险。

国泰君安研究所策略分析师时伟翔看来,市场最关心的两个问题是宏观预期和流动性环境,而这两方面最近都出现改善。虽然6月钱荒的效应仍使市场存在一定程度的担忧,但当前面临的流动性状态将好于之前市场预期和季节性规律。“一方面银行类金融机构已经自8月末开始主动调整流动性水平,以避免季末效应。”时伟翔称,“另一方面最新的外汇占款已经改为净增长状态,外部流动性环境出现环比改善。事实上,最新的美联储会议纪要显示QE立即收缩的预期落空,有助于新兴市场整体流动性环境的改善。而人民币持续升值背景下,季末流动性紧缩的效应已经大部分体现在长端收益率上,不会对A 股市场形成新的冲击。”

重新审视QE影响下的债市

在美联储宣布维持购债规模不变之后,美国股市、债市、黄金以及新兴市场国家的市场都出现不同程度的涨幅。

在渤海银行的蔡年华看来,国内债券市场应该重新审视QE对国内债市的影响路径和效果。

蔡年华认为,一般而言,QE退出将通过两条路径影响中国债券市场,即,经济基本面和市场流动性。基本面方面,QE退出会使美元指数上升,人民币兑美元出现贬值,有助于提高我国的出口规模;另外,以美元计价的大宗商品价格有可能出现回落,有助于降低国内通胀预期。

而从基本面来看,QE退出对债市的影响主要取决于其对通胀与经济增长影响的相对强弱。流动性方面,QE退出将直接导致市场美元流动性缩减、热钱流出,进而造成国内流动性紧张,因此,从流动性角度看,QE退出对债市影响偏负面。

但是,由于QE对国内基本面和资金面的影响具有时滞,政府和央行也可根据市场情况进行相应的对冲,因此实际影响可能大打折扣。

以往历次QE对中国债券市场的实际影响也验证了上述判断。QE1推出时,中国10年期国债收益率下行了近50bp,持续一个半月,但此时叠加央行放松货币政策,市场进入降息周期。QE1退出时收益率上行仅8bp,持续时间仅一周。QE2推出时收益率不降反升,彼时央行收紧货币政策,进入加息周期;QE2退出时收益率上行了10bp左右。

值得注意的是,QE3推出时市场的波动较大,但更多受国内因素的影响,未出现明显的下行趋势。单纯从历史数据看,QE推出对国内债市的影响不明显,QE退出拉动收益率上行,但幅度有限,影响周期较短。

流动性依然是关键

无论是包括改革、IPO重启等在内的国内影响因素,还是美国QE政策退出时机的何时到来,都或多或少的将最终影响到中国股债市场的流动性,而这才是决定股债市场走向的直接因素。

“三中全会前,流动性或将支撑市场整理后续升。”中投证券策略研究员黄君杰认为,近期人民币贬值预期逐渐减弱,人民币升值预期指标已经反弹至6月份以来的最高水平,因此预计9、10月份新增外汇占款规模将显著回升,9月份新增外汇占款规模可能反弹至1500亿元左右。

而黄君杰称,在此背景下,9 月季末资金面将不会太紧张,货币市场倾向于平稳,票据利率、国债利率倾向于回落,实际利率将有所下行。

在9月18日之前,机构普遍预计美联储宣布逐渐退出QE是一个大概率事件,但美联储选择了按兵不动。

相比来说,申银万国证券研究所债券研究员屈庆似乎更关注国内经济的基本面。屈庆认为,近期总理表态“经济下行时,短期刺激政策无助于深层次问题解决”,显示年内货币放松可能性已经很低。对债券市场来说,如果货币政策继续不松,按“经济基本面-央行政策-债市”这条传导路径,后期经济小幅区间波动对债市来说仍然看不到太大参与空间。

屈庆认为,工业增长可能会回到稍逊于8月份的温和增长状态,考虑目前生产消费旺季来临,企业库存低位,工业补库存空间仍较大,而且目前出口、消费、投资均处于全面恢复的阶段,预计经济数据仍可持续温和形态增长。

近几个月债市大跌中,作为市场“空头”主力的是银行配置资金,利率越高、越有利于其进行长期配置;作为“多头”一方的交易资金是推动利率往下的常规力量。

今年三季度以来,经济基本面有利于配置引导利率上行,交易资金节节后退,由此市场多空角逐导向利率上行趋势。


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