分析师们多年来一直对迫近的中国房地产泡沫发出警告，然而预期中的价格下跌，也就是泡沫的破裂，却迟迟没有发生——直到现在。就在两个月前出现了很有说服力的一幕，上海的开发商把开盘不久的豪华公寓售价降了三分之一。刚刚以全价购房的业主们成群结对的聚集到售楼处要求退款。一些愤怒的投资客开始撒野，砸碎窗户捣毁样板间。
上海业主们绝非变得越来越恐惧的唯一的一群。骤然的大幅降价席卷全中国的房地产市场。据房地产中介公司链家地产的消息，北京新房价格仅在11月份就下跌了35%，自由落体式的下降趋势还会持续一段时间。另一家房地产中介公司，中原地产，估计开发商在北京的存量房已经等于22个月的销量，上海的是21个月。包括地方土地所有者、中国的投机商和国际投资客在内的群体现在开始担心这么大幅度的折扣就像今年早些时候提到的那样，预示着本世纪最大的泡沫已经破裂了。这将不仅给世界上最有前景的经济体带来严重的后果，也势必波及全球。
最大的悬而未决的问题是是否现有的投资者——那些持有已售出但无人居住的公寓、别墅的人——将加入抛售潮，这可能把房地产市场从撤退期转为崩溃期。
由于缺乏退出途径，未来的前景尤其黯淡。如果中国投资人感到恐慌急于退出的话，他们会发现在一个开发商竞相打折的市场中很难找到买家。未来的三个月将成为中国投资人的分水岭。几年来这批人一直有充裕的现金却缺少投资渠道。相对于推进更加平衡的基于消费者的经济模式，在北京，由技术官僚执掌的整个政府更醉心于投资驱动的增长模式。他们让房地产市场过热的现象持续了太长时间，当不得不采取行动时又缺乏能够给这个行业降温的公信力。这个失败将威胁该国持续的经济崛起。
房地产市场的灾难已经开始波及中国更广的经济面。中国的钢铁生产——很大程度上受建设活动的驱动——自六月以来下降了15%。几乎三分之一的中国钢厂现在陷入亏损。中国的广播电台报道南方城市深圳有一半的房地产中介店面已经关张大吉。据中原地产的消息，上个月有100多宗的地方政府土地拍卖流拍，今年北京的土地销售收入下降了15%。没了土地收入，地方政府既无力偿付为他们雄心勃勃的基建项目而背负的巨额债务，又不能得到为推动明年的GDP增长所需的更多贷款。
在几个城市，比如沿海的温州和有着丰富煤炭资源的鄂尔多斯，房地产价格的崩盘已经引燃了全面的信贷危机。有报道说万念俱灰的商人们从房顶上纵身跃下，有的则潜逃到了国外。央行12月5号在三年内首度决定降低存款准备金率，这预示着向经济体注入流动性还会采取更多措施。北京要求温州的银行为陷于困境的借款人发放紧急贷款。当然，政府官员能够通过给开发商提供足够廉价的贷款来刹住抛售的势头，但这一策略要冒再次吹起泡沫的风险。
房价下跌将带来严重的全球影响。助推中国建设热潮的国际供应商们，像巴西和澳大利亚的铁矿石供应商，智利的铜矿石供应商，加拿大和俄罗斯的木材供应商以及像卡特彼勒和小松这样的设备供应商们都可能遭受重创。房地产和相关信贷的巨大损失会损害投资和消费者信心，进而破坏从波音飞机，大众、通用汽车到肯德基麦当劳都迫切需要来自中国的增长引擎创造的需求大潮。
理解这一切的形成过程意味着要剖析中国房地产市场所特有的一系列扭曲和心理游戏。住宅房地产建设几乎占到了该国全部GDP的10%，——比2005年美国房地产泡沫顶峰时的比例还高4个百分点。乐观的分析师一直争论说大规模的城镇化及高速的收入增长可以支撑如此非比寻常的繁荣。
但是新的城市居民并非近来中国房地产热潮的直接驱动者。大大小小的中国投资客才是开创这一市场的人们。十多年来，他们通过囤积多套房产，通常一次几十套，赌的是从长期来看，房价将上升，这些房产则一直空置。有估计说这样的空置房的范围大约有1,000万到6,500万套。没人知道确切的数字，但是由"鬼街"——成排成排的无人居住的别墅和公寓——带来的视觉冲击可以告诉我们概况，"空无一物"的投资是什么样子。
空置房产的风潮很大程度上源于缺少具有吸引力的替代投资渠道。对于资本流出的严格限制使得大部分中国人无法在境外做投资。中国银行的存款利率很低——在过去的一年中甚至低于通货膨胀。经历了过去几年的剧烈震荡，公众眼中的国内股票市场就是个高风险的赌场。相比之下，房地产市场自从90年代实行房屋所有权私有化以来一直没有经历过持续下跌。人们一直把它当成必赢的赌注。
北京应对全球金融危机的措施恰似火上浇油。为了在全球需求大幅下降的环境中保持近10%的GDP增长，中国的领导人们主导了一场信贷高潮，在这次高潮中该国的货币供给量上升了约三分之二。房地产已经是中国人贮藏现金的首选，现在投资客们手中有了更多的现金。价格应声而涨：在许多地方，主要新房的价格在两年中翻了一倍。
投机风潮使得房屋价格飞涨，而那些真正需要住房的人则处境艰难。以今年春天的价格计算，北京的普通工薪族需要36年才能买得起一所普通住宅，相比之下在新加坡需要18年，纽约是12年，法兰克福是5年。投标战进一步促使开发商开发那些更加奢华受投资客追捧而非普通人买得起的住宅。
到了2010年的春天，中国的领导人们越来越担心飞涨的房价正在播下社会不安定的种子。作为回应，北京出台了一系列的措施抑制投机性需求。包括提高首付款比例，严格的房贷审核，要求房屋购买人在当地居住，以及限制家庭可购买的住房数。尽管这些措施仅针对中央当局有着绝对控制的北京和上海，它仍然释放出中国领导人想让房地产价格趋稳的信号。
然而房地产开发商们相信这一套他们早已见识过了。早在2008年他们就都亲历了价格调控。每次大概持续几个月就又恢复如常。地方政府需要一个健康的房地产市场来取得土地销售收入（国家拥有土地），房地产开发一直都是GDP增长的强劲动力。中央政府也需要并奖励GDP的增长。让他们看看降速的后果，开发商们摸到了规律，中国的领导人们总还会回过头来支持房地产。他们一贯如此。
于是开发商对赌调控措施。尽管市场相对疲软和不确定，他们继续借款和开发。在那之前，中国开发商们能够卖出全部的房子，一般都是在建成之前就已预售一空。但在2010年春天晚些时候，他们开始积压大量的存量房，他们期待有一天政府会开恩，市场需求也会反弹。
由于开发商的持续建设，GDP并没有受到负面的影响。房地产投资持续以每年30%的速度增长。但是通货膨胀开始由2010年1月时的1.5%上升到2011年7月顶峰时的6.5%，当局开始冒汗了。他们扩大了调控措施。央行紧缩银根，中国经济开始减速。在整个2011年，开发商争夺新的融资手段来维系过量的存量房。开始是依靠银行贷款（直到被贷款被缩减），然后是在香港发行高收益债券（直到市场恶化），接下来是私募平台（由银行发起以规避借款限制），最后一些开发商甚至求助于高利贷。到去年夏末，不少中国开发商已经用尽了融资手段不得不开始清仓大甩卖。于是也就出现了30%、40%，甚至50%的折扣。
最大的悬而未决的问题是，是否现有的投资者——持有那些已售出却无人居住的公寓、别墅的人——将加入抛售潮，这可能把市场的撤退期变成崩溃期。目前情况还不严重。和大量借贷的开发商不同，多数有多处房产的投资客是以自己的钱投资，也没有压力要立即出售。然而，他们愿意继续持有空置房产的意愿取决于房地产作为一种保值工具的可靠性。这种可靠性正在购房人的眼前瓦解。尽管上个月北京二手房的价格仅仅下降了3%，但北京和其他一些城市的交易量却大幅下降。（深圳和去年相比下降50%，天津下降57%，长沙下降79%）这表明只要能不亏本，许多业主愿意出售，却很难找到买主。潜在的购房者，一度曾急于在房价进一步上涨前买房，现在却倾向于观望，等待更低的价格。
近几周来，越来越多的人呼吁政府放宽购买多套住房的限制，这恰恰说明当形势恶化的时候房地产市场到底在多大程度是依赖于投资客而非居住性需求。然而这两种需求都各自依存于房价持续上涨这一假设。除非能够让人们重新相信这个假设，弱化监管或放松信贷都不能再让中国人囤积房地产。就像在其他地方一样，诚如这样的说法，中国的货币当局发现他们正在推动一系列非自愿的需求。
具有讽刺意味的是当中国的投资客开始从房市中撤出资金时，他们中的许多人把钱投向了银行和信托发起的"私募"平台。这些平台能承诺高额的固定收益，但会投资于开发商和地方政府债券。而开发商和地方政府债券的高收益还是基于预期中不断上扬的房地产价格。不少人担心像这样的对房地产风险的重新打包会为中国版的华尔街式的担保债务凭证（Collateralized Debt Obligation）危机埋下伏笔。
尽管有些恐怖，但中国房地产泡沫的破裂带来的也不尽是坏消息。便宜的住房能够释放出中国工薪阶层家庭的存款，从而形成消费需求来平衡全球经济。长期困在闲置房地产中的投资可以流向更加高效的投资项目。这些调整被耽误了太长时间。这也正是为什么尽管有风险，一些中国的领导人看起来还是决心要推动（房地产）调整。但他们知道他们正游走在刀锋上。
