【看中国2013年08月28日讯】“金砖四国”的概念，在诞生10年后，或将成为历史。
据报道，“金砖四国”的概念，在诞生10年后，或将成为历史。
当这一概念最早在2003年第一次被高盛提出时，人们都陶醉于其所描绘的美丽图景：巴西、俄罗斯、印度、中国这四大“金砖”国家，将在2050年与美国和日本组成世界六大头号经济体。
金砖四国”概念的创始人、时任高盛集团首席经济学家的吉姆奥尼尔认为，在21世纪头十年，“金砖国家”经济保持高速增长，将成为应对史无前例的国际金融危机的重要力量，变成名副其实的“金砖”。
现在看来，奥尼尔猜中了开头，但或许猜不中结尾。
尽管像奥尼尔所预测的那样，“金砖四国”成功地抵御了金融危机的冲击，但此时的“金砖四国”，早已没有了当年的风光：随着资本纷纷逃离新兴市场，印度、巴西等国的货币汇率连创历史新低，经济增速大幅减缓。
“如果我还能更改这个概念，只会留下中国一个国家。”这是奥尼尔在近期接受采访时所说的一番话。“金砖之父”要亲手毁掉自己创立的概念，人们不禁要问，金砖四国怎么了。
一个最简单而直接的回答是：都是美联储惹的祸。
史无前例的金融危机，令美联储动用了史无前例的极度宽松货币政策，廉价的美元大举进入新兴市场攫取高额回报，而现在到了这一流动性盛宴行将收场的阶段，资本撤退后，留给新兴市场的是等待收拾的“资产泡沫”的烂摊子。
印度曾是最被看好的新兴市场国家之一，现在该国巨额的贸易经常项目赤字，也对其货币的下跌形成推波助澜的作用，更为糟糕的是，印度央行目前只有相当于7个月进口额的外汇储备能够动用，这对即将担任该行行长的前IMF首席经济学家拉詹来说，无疑形成了巨大挑战。
而硕果仅存的中国，仍在独立续写着“金砖”神话。随着近期一系列经济、贸易数据的改善，以及官方关于经济稳增长的表态和持续经济改革的决心，令投资者对中国经济依然保持着高度的信心。
新兴市场货币遭遇抛售印度央行手足无措
上周，以印度卢比为代表的新兴市场货币遭遇大幅抛售。卢比对美元汇率一度跌至1美元对65卢比的历史新低。此外，从上上周至今，印尼盾汇价下跌了3.6%，股票市场下跌了9%。
泰国、土耳其、南非以及巴西等国都在遭遇抛售潮，韩国、新加坡等新兴市场国家的货币及股票市场也都遭遇到大幅下挫。
实际上，从今年以来，新兴市场开始全面遭遇本国货币大幅贬值，同时股票市场遭遇抛售的情况。
数据显示，南非南特对美元下跌了20%，巴西雷亚尔对美元下跌了15%；而泰国泰铢自4月19日来对美元下跌了近11%。
为了应对这一局面，各国央行采取了一系列措施，试图稳定本国的货币。印度央行自7月以来收紧现金供并及抑制黄金进口，出人意料地在一个月之内两次加息。
巴西央行上周四宣布了一项货币干预措施，计划到年底前向外汇市场共注入600亿美元，以阻止巴西雷亚尔的进一步贬值。巴西雷亚尔目前已跌至5年来新低。
但至少从目前看来，这些政府的干预措施收效甚微，新兴市场国家的货币并没有出现任何企稳回升的迹象，进一步下滑的趋势依然明显。
根据部分研究机构的预测结果显示，以卢比为代表的新兴市场货币继续走低的可能性依然较大。瑞士银行和德意志银行的分析指出，印度卢比对美元汇率有可能进一步下滑至70。
野村证券也认为，印度央行的措施给市场传递了不明确的信号，无法阻止投资者在外汇市场中进一步抛售卢比。
实际上，印度政府在处理这一轮印度卢比下滑的过程中，的确存在着不小的“硬伤”，甚至在某种程度上起到了推波助澜的作用。
为了阻止卢比汇率下滑，印度央行在一个月内连续两次加息，短暂缓解了卢比的下跌趋势，但本周，印度央行又意外宣布购买价值800亿卢比的长期国债，以对冲政府近期大举抛售国债的做法而造成的长期国债收益率飙升，这样的做法为市场进一步增加了卢比的流动性，并对卢比汇率形成下行压力。
“问题是印度央行正在试图同时应对多项难题，这往往向市场传递了困惑不解的信号。”野村证券在研究报告中指出，“这样的结果是，市场对卢比的信心进一步丧失。”
券商CLSA的亚太区高级经济学家拉吉马利克（RajeevMalik）也指出，印度央行目前面临着多重任务，政策措施上常常陷入两难境地。
从目前来看，印度央行对于究竟希望优先解决什么问题并不确定，”马利克说，“所以接下来我们还将看到印度央行货币政策上的反复。”
除了货币政策外，印度政府还采取了一系列应对措施，包括限制印度本国企业对外投资的数额，以及削减从海外购买黄金和白银，而这些措施从目前看来，只是使问题更加恶化。
美联储政策更迭、经常账户巨额赤字助推卢比贬值
对于这一轮新兴市场国家所遭遇的货币及股票市场大幅走低，多数分析都将美联储的货币政策看做是罪魁祸首。
在金融危机过去近5年后，美国经济出现了稳定复苏迹象，美联储开始考虑逐步退出实施了5年的极度宽松货币政策，从最近的几次美联储政策会议所透露出的信号来看，美联储接下来的政策意图已经十分明显，在年内开始退出定量宽松货币政策已经成了大概率事件。
最新的美联储货币政策会议纪要显示，几乎所有的联储政策决策者都同意在年内开始实施推出量化宽松货币政策的计划，受此影响，美国股市在8月中旬也经历了今年以来最差的单周表现，道琼斯工业平均指数年内首次出现连续5个交易日下跌的走势。
美联储宽松货币政策可能退出的预期，令全球资本的流向发生了根本性的改变。在美联储实施极度宽松货币政策措施下，全球资本从资金成本低廉的美国，大举流向新兴市场国家，追逐高收益，并在一定程度上造成了新兴市场国家的资产泡沫。
根据汇丰银行的一份研究报告显示，去年共有1.2万亿美元的资本流向新兴市场，相当于10年前水平的6倍。
而一旦廉价美元不复存在，资本又开始大举从新兴市场中撤出，此时，新兴市场国家便开始面临资产价格重新估值、去泡沫化的过程。
前印度央行副行长苏比尔戈槛（SubirGokarn）说，“触发卢比贬值的主要因素自然是美联储可能退出宽松货币政策的担忧，这从根本上改变了资本在国际上的流向。”
瑞士信贷银行的一份研究报告指出，从今年5月以来，投资者抛售了其持有的24%的印度国债。
新兴市场的这一轮币值大幅下跌，虽然在一定程度上助涨了通货膨胀，令投资者对该国经济增长的经济遭受沉重打击，有短期外汇借款的企业将背上更重的债务负担，但从积极的方面看，有利于促进出口，改善经常账户赤字，并由此刺激经济增长。
数据显示，由于巴西雷亚尔贬值明显，在第二季度中，巴西集装箱贸易增加了3.8%，相比第一季度1.6%的增速又有了明显的增长。
但从引起这一轮新兴市场币值大幅下跌的根本原因，还在于强势的美元地位。美元作为全球结算货币，在跨国贸易、投资中被广泛运用，在开放经济环境下，各国经济都或多或少受美国经济政策影响。
安信证券首席经济学家高善文近期指出，金融危机后，美国实施极度宽松的货币政策，这对于美国是一个“松紧合适”的货币环境，但对于美国以外的其他国家，则不得不被迫接受一个过于“廉价”的美元，并进而造成了新兴市场国家普遍的资产泡沫。
高善文认为，在美联储行将退出宽松货币政策之际，新兴市场国家又不得不被动进入一轮“去泡沫化”的过程。
因此，如果美元“一币独大”的地位不发生根本性改变，未来新兴市场将依然会被美国经济政策所左右，建立一个多元化的国际货币体系，弱化美元的强势地位，是从根本上减弱外部因素对新兴市场影响的解决方案。
中国缘何能够独善其身
中国在这一轮新兴市场货币汇率暴跌中能够独善其身，对美元依然保持升势，其中一大重要原因是中国的经常项目依然维持着盈余，且外贸在最近几个月中，出现了企稳回升的势头。
外贸数据显示，中国贸易顺差从第一季度的476亿美元进一步上升至482亿美元。
“中国的状况要比其他新兴市场国家要好。”麦格理银行固定收益部门首席策略分析师尼赞姆艾德里斯（NizamIdris）说，“一大原因是中国保持着经常账户的盈余，同时经济增长依然相对稳定。”
7月份中国的工业生产数据和贸易数据均好于此前市场预期，也向投资者传达了中国经济企稳的信号。
汇丰银行首席亚洲货币市场研究员保罗麦凯尔（PaulMackel）指出，利好的经济数据将减缓资本从中国的流出。
野村证券甚至认为，资本从中国流出的情况有可能在接下来的几个月中发生逆转，由净流出变为净流入。
众多分析师表示，尽管中国经济增速今年以来下滑态势明显，但从近期的一系列经济数据以及官方表态来看，中国经济未来企稳回升的可能性增加，中国对于投资者来说，依然具有极强的吸引力。
奥尼尔表示，金砖四国中，除中国外，其他三国的表现均令其失望。作为世界第二大经济体，中国目前7.5%的经济增速依然傲视群雄。
奥尼尔说，人们不太清楚中国的经济规模。他表示，如果中国经济像他预计的那样在今年增长7.5%，相当于额外创造了1万亿美元的财富，对于美国来说，如要达到这样的财富创造水平，其经济增长率也需要达到3.75%左右）
汇率是经济世界最复杂、最难理解的变量，没有之一，因为汇率本质上代表着开放背景下一国与其他国家甚至整个世界的货币关系。如果说其他经济变量涉及到的经济关系是单维的、平面的，那么汇率涉及到的经济关系则是多维的、立体的。
而在各种货币汇率里，美元汇率又是最重要、最易曲解的变量，没有之一，因为美元始终是超然于其他货币、真正具有世界货币特征的主权货币。
但无论是市场还是理论界，对美元汇率都存在片面和陈旧的认识，以至于很容易迷失在美元汇率变化和现实经济动态相互背离的迷雾之中。结合各种来源的汇率数据和各类均衡汇率决定理论，笔者以为，当前市场对美元汇率存在数据表征和运行机理两方面的认知误区。
首先，市场对美元汇率变化的整体性认识几乎都是片面的、矛盾的，甚至是错误的，根本原因在于美元汇率自始至终都缺乏一个全面、客观和有效的表征数据。
经常听到和看到媒体和市场人士热议“美元升值或贬值”，这里，如果没有加上特定的双边货币对象，即“美元对某某货币升值或贬值”，那么严谨的意思应是美元作为一种主权货币兑其他所有主权货币整体升值或贬值。也就是说，如果未明确表示为双边汇率，那么所谓的“美元汇率”应是美元兑一篮子货币的价格。美元最著名的一篮子汇率就是美元指数，该指数由美元兑欧元、日元、英镑、加拿大元、瑞典克朗和瑞士法郎的双边汇率按57.6%、13.6%、11.9%、9.1%、4.2%和3.6%的权重加权计算得来。从一篮子货币的构成就可以看出，美元指数只是美元兑少数主要发达经济体主权货币的相对货币价格。
很明显的，构成过于单一，导致美元指数和市场所感知到的美元汇率变化存在较大差异。一个简单的例子就是，过去一周，国际金融市场经历了极为剧烈的大幅震荡，包括印度卢比和印尼盾在内的诸多新兴市场货币对美元大幅贬值，甚至引发了一系列的政府干预，但美元指数上周仅从81.29变化至81.36。由此可知，作为最常用的美元汇率表征数据，美元指数未能全然反映国际汇率市场和美元相关的重要变化。
能够更好、更全面反映美元汇率变化的，是包括更多货币的一篮子汇率，最权威的是国际清算银行（BIS）公布的美元名义有效汇率的月度数据。具体而言，BIS提供两种口径的美元名义有效汇率，一种是窄口径数据，数据长度从1964年开始，货币篮子里总共包括27种货币（包括美元在内）；另一种是宽口径数据，数据长度从1994年开始，货币篮子里总共包括61种货币。
将美元名义有效汇率和美元指数做个对比，美元指数的不精准性就一览无余。例如，2013年7月，宽口径名义美元有效汇率（下文所取用数据均为宽口径）为100.59，较上月升值0.59%，同期美元指数却是下跌1.82%，从7月国际汇市双边汇率的全局数据看，美元名义有效汇率更准确地描述了美元整体性的变化趋势。
更值得强调的是，笔者通过测算发现，美元指数不精准是一种长期现象，而且这种现象正渐趋严重。
1994年至2013年7月的234个月份里，有76个月份出现了美元指数和美元名义有效汇率变化趋势相反的反常情况，反常比例为32.48%；2010年以来，这一比例上升为34.88%；2012年以来，反常比例进一步升至36.84%；2013年以来，7个月份里有3个月份两者发生背离，反常比例升至42.86%。由此可见，美元指数越来越难以担当起描绘“美元汇率”变化态势的核心指标，市场始终紧盯美元指数，不可避免会产生很多认识误差。
重新认识美元汇率，势必需要逐步摒弃美元指数，选择更加精准、更能包容美元兑新兴市场货币趋势的新变量。美元名义有效指数看上去是一个较为理想的替代指标，但遗憾的是，BIS只公布月度数据，且公布时间较为滞后，无法及时反映美元的快速变化。
所以，美元的数据表征问题可以简单归结为：美元指数具有即时性，却不具有精准性；美元名义有效汇率具有精准性，却不具有即时性。截至目前，金融市场和国际机构尚没有提出一个有效的数据解决方案，这使得市场对美元汇率的认识始终处于混沌和偏差之中。
数据问题表面上是技术方向的，实际上也包含思想上的误解。很多媒体和市场人士对汇率的认识缺乏常识，经常混淆一篮子货币汇率和双边汇率。
无法区分双边汇率和有效汇率，只是常识性错误。对于美元汇率，市场和理论界还存在更深层次关于运行机理的认知误区。
经过近十年紧贴市场的美元汇率研究，笔者以为，这种认知误区体现在长期和短期两个方面。
一方面，有一种观点十分流行，那就是长期内，全球经济多元化势必导致美国经济霸权日渐式微，进而会使得美元汇率不断贬值。
美元贬值的确是长期趋势，但这种因果逻辑有待商榷。美国经济长期地位是否在下降？IMF的占比数据显示如此，但IMF统计全球GDP时使用了基于购买力平价的汇率进行折算和加总，这种方法实际上高估了包括中国在内的诸多经济体的占比地位，而低估了美国经济的占比地位。
此外，2013年7月末，美国调整了GDP统计方法，在纳入知识经济后，美国1929~2012年实际GDP规模被平均上修10.47%（名义规模年均上修2.78%）。如果IMF的数据能反映这种新变化，美国经济地位可能并不像市场普遍认为的那样下降迅速。
而且，即便美国经济占比在缓慢下降，这也并不意味着美元货币地位会下降。国际机构最新数据显示，2008~2012年危机并没有对美元造成较大打击，反而是给美元最大的对手——欧元以致命损伤，美元在全球贸易结算、国际支付、国际商品计价和金融产品发行中依旧占据主导地位。因此，美元汇率长期运行机理可能和多元化具有一定相关关系，但未必有因果关系。
另一方面，经济学领域的汇率决定理论一直在不断更新，这实际上表明，影响并决定汇率的要素正在不断被发现、被强调，包括相对通胀、利率平价、相对经济增长和资产选择，都对汇率短期和中期变化产生影响。但笔者发现，影响汇率的因素越多，越难以理解汇率短中期的趋势变化。而美元汇率更是经常和基本面要素变化相背离，原因在于，美元具有根本上的特殊性。
美元是全球唯一具有一定世界货币特征的主权货币，这使得美元汇率短期和长期的运行机理都不同于其他货币。全球化的过程，本质上就是一个更多经济体、更大程度加入“美元世界”的过程，在这个过程里，美元运行的短期和长期逻辑是统一的，即美元汇率既会在这个“美元世界”里发生一些自然的币值变化，又会由于美国的国家利益发生一些人为的币值变化。这两种变化的长期方向是一致的，都是倾向于缓慢贬值，这也与美元实际的长期运行轨迹相同。
而在短期内，美元汇率这种内生变化方向会由于一些特殊情况发生扭转，决定长期贬值趋势是否在短期持续的，是全球化和危机这两个阀值变量。如果有危机，美元避险需求激增；或是全球化倒退，“美元世界”边界扩张受阻，且美元贬值给美国带来的边际效用不足，那么长期贬值就会暂时被短期升值所取代。
这个基于美元国际货币地位，融合短期和长期的美元汇率运行机理就是“DO/DO机制（Depreciation On/ Depreciation Off机制）”，笔者曾于2013年3月在本专栏《DO/DO机制和美元逻辑》一文中进行过阐述。从近期美元汇率经常有悖于市场共识的运行轨迹来看，“DO/DO机制”依旧有助于理解美元汇率的变化。例如，近期市场普遍预期美国经济强势复苏会带来美元同步升值，但实际上美元不升反贬，根本原因在于，美欧复苏伴随着全球化的再度加速，进而触发长期贬值阀门重新开启。
总之，美元汇率近阶段一系列“反常”状况表明，市场需要重新认识美元，走出数据表征和运行机理上习惯性的认知误区。
