地雷不除,中國經濟將進入危機狀態

2011-05-24 12:34 作者: 馬賢明 葉檀 洪其華

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對於中國經濟的各種爭論,必須以實際數據做支撐。如果把中國看做一家大公司,從財務方面看,這家公司的現狀與前景不容樂觀,已經顯示出較多的地雷,這些地雷不除,中國經濟將進入危機狀態。

資產負債表:隱藏大量「隱形債務」

一再出現的主權債務危機,是一個國家資產負債表失衡的表現。

資產負債表反映的是企業的資產負債情況,一旦資不抵債,企業就會陷入破產危機,與此類似,一個國家資產負債表嚴重失衡,就會陷入顯性或隱性破產泥潭。歐債危機國是顯性危機,而中國的地方債務則反映出隱性負債的嚴重程度。

中國國家負債一直眾說紛紜,如果從政府的預決算公告看,情況比較樂觀,長期以來,財政赤字與GDP比率在3%以下的警戒線以下,而公共部門債務餘額GDP比率遠遠不到60%的警戒線。以2010年為例,公共部門債務比率僅有20%;而按照今年兩會政府工作報告,2011年擬安排財政赤字9,000億元,其中中央財政赤字7,000億元,繼續代地方發債2,000億元並納入地方預算,赤字規模比上年預算減少1,5002億元,赤字率下降到2%左右。

目前負債計入預算的只有中央財政中的國債,按照政府工作報告,2010年末中央財政國債餘額67,526.91億元,控制在年度預算限額71,208.35億元以內。而2011年預算中央財政國債餘額限額77,708.35億元。地方債務列入財政部代發的地方債,2010年地方政府債發行規模為2,000億元,2011年預算地方政府債發行規模為2,000億元,列入省級預算管理。這些數據有理由讓人感到輕鬆與驚喜。

上述數據僅是冰山浮在海面上的部分,海面之下的部分要龐大得多,負債十分驚人。

地方政府債務尚未計入預算管理體制,在中國的資產負債表上,地方債務處於隱身狀態,沒有反映在資產負債表上。

這些「隱形」的債務大約有多少?從今年3月1日起,國家審計署18個特派辦和37家地方審計機關,開始了對31個省(區、市)和5個計畫單列市政府性債務的全面審查。據測算,若僅僅將中央代地方發行的4000億元地方政府債券、7.66萬億元的地方政府融資平臺信貸,以及中央政府2010年的債務限額這三大項加總,2010年中央和地方政府的債務總額就超過了15萬億元,佔2010年8.3萬億元全國財政一般預算收入的183%。即便考慮政府基金收入等,中央和地方政府整體債務率也將超過100%。按審計署摸底審計地方債確定的標準,已達到「債務風險較高」的程度,遠遠超過了負債警戒線。

相比各級地方政府的高負債,2010年全年的地方本級財政收入僅為4.1萬億元,加上中央對地方稅收返還和轉移支付收入3.2萬億元,地方財政收入總量只有7.3萬億元,處於入不敷出的情況。地方資金當期償還債務的壓力很大,赤字不斷增加。這些隱形負債繼續變身,或者通過地方投融資平臺借新還舊,或者通過變賣資產兌現,而所有這些無不讓地方政府深套其中,成為地主或者企業主,敗壞市場經濟環境。

不承認,不計入,不等於不存在。有關方面認識到問題的嚴重性。在今年的兩會上,化解政府債務風險,已經提到中央政府的議事日程。5月4日,財政部部長謝旭人在地方調研時指出,要建立地方政府債務規模管理和風險預警機制,將地方政府債務收支納入預算管理。

如果出現主權債務危機,從全球範圍看,將面臨貨幣全面貶值、股價跳水,銀行相繼倒閉,國家陷入破產等命運,而國內債務失控,將出現通脹上升、股市下挫、半拉子工程遍地的現象。

損益表:非主營業務收入佔「大頭」

把中國比做一家大公司,打開損益表,近年來每年營收都在增加,2010年,中國甚至「擊敗」日本,成為了世界第二大經濟體,中央財政收入也保持較高增長。這些事實都顯示,中國這家「公司」的營收處於持續增長的「良好」狀態。

但情況真的如此樂觀嗎?仔細分辨其營收構成就會發現,中國這家公司營收存在一定的結構失衡問題。具體表現在主營業務和非主營業務增長不匹配,主營業務(稅與非稅收入)增加,但非主營業務(土地出讓金)增長得更快。其大部分收入並非來自主營業務收入涵蓋的三大產業中,而是非主營業務收入——土地出讓金。統計數據顯示,2010年中國國有土地使用權出讓收入2.9萬億元,佔地方財政收入的65.9%。

地方財政嚴重依賴非主營收入土地出讓金,這已經讓營收變得畸形而且不可持續,或者靠繼續推高房地產泡沫直至崩潰,或者調整結構,營收在短期內急劇下跌。這就相當於一家靠旅遊為主業的上市公司,其主營收入不是旅遊,而是靠賣景區的木材支撐,這家公司的財務陷入惡性循環。如果把中國作為一家公司考量,其財務狀況不容樂觀,財務失衡嚴重,非主營業務存在泡沫風險,不是適合投資的公司。

損益表中存在的問題還不止於此,進一步細分主營業務則可以看出燃眉之急。主要表現在附加值高的業務不多,比如中國的傳統製造業,有很多業務是平進平出的,從會計學來說,其僅僅只能覆蓋變動成本,不能覆蓋固定成本。這個在經濟學上來說是有意義的,但是對國家收益來說意義不大。

最令人不可理解的是部分收入的確認方式。比如土地出讓金收入,按照會計準則的收入確認原則,屬於本會計期的收入才應該予以確認,如果土地是30年使用權出入,每年應當確認的收入就是土地出入收入的1/30,70年土地使用權的則只能每年確認1/70。但現在的地方政府卻是一次性確認所有土地收入,違反了收入確認的穩健原則。

這是最激進而危機的確認方式,把未來的收入全部當期確認掉,這意味著,如果未來沒有足夠的土地可供出售,或者土地價格下挫,將出現沒有收入的斷糧困境。只要是任何一個審慎的財政體制和預算管理制度,都不會認可如此激進的收入確認。

收入確認過於激進,支出結構同樣不合理。支出大規模投入到了基礎設施等回報較低的項目中去,導致資金鏈緊崩。應該承認,中國要實現跳躍式發展,在基礎建設領域需要補課,但補課不等於無視回報,不等於允許低效投資。

投資回報率過低,從財務角度看,面臨資金鏈斷裂風險。合理的做法是將高回報與低回報的項目相互匹配建設。另一方面,把有限的資金使用在最需要的地方,以提高社會整體效率,通過企業稅收實現回報。

以高鐵為例,鐵道部新任部長盛光祖3月5日在出席兩會時表示,中國鐵路企業負債約為1.8萬億元,債務尚在可控範圍。今年5月,鐵道部新聞發言人王勇平表示,「今年一季度,中國鐵路總資產約3.41萬億,總負債約1.98萬億,資產負債率約為58%,仍處於可控範圍,我們能夠防止債務危機的發生。」目前來看,債務融資基本是鐵道部最主要的資金來源。今年以來鐵道部共發債700億元,其中200億短期融資券,300億超短期融資券,200億元中期票據。由於收入無法覆蓋建設成本,外界仍然擔心,隨著債務的繼續累積,利息成本高企,債務失控風險同時潛存,有學者已提醒政府部門應提前考慮,調控鐵路建設節奏。

大規模進行固定資產投資有幾個假設前提:1、資產是不斷增值的2、GDP增長仍保持良性3、工業生產源源不斷投入4、人口紅利可以不斷增值。但從財務分析的角度看,建立在較多假設上的投入違反審慎原則。一旦其中某些假設不能實現,就存在著嚴重的風險,而假設不成立並不奇怪。

「中國」這家公司還有另一項重要支出就是管理成本,即政府支出。我們僅能根據兩會期間公開的「中央公共財政支出預算表」一窺其容貌。

從這份報表大體上可以看到「中國」這家公司整個的支出狀況,但不能像上市公司一樣將幾級以外的科目都能詳細公開。沒有公共財政,就沒有細算收支。公共財政正在深化,在5月初舉行的國務院常務會議提出,今年報送全國人大審議預算的98個中央部門,要全部公開部門預算。今年6月全國人大常委會審查批准中央決算草案後,98個中央部門還要公開部門決算。根據國務院常務會議要求,在2011年6月全國人大常委會審議批准中央財政決算後,要公開2010年出國(境)費、車輛購置及運行費、公務接待費(「三公」經費)決算支出,同時公開2011年「三公」經費預算支出。財政部有關負責人表示,目前,財政部已匯總中央各部門2010年「三公」經費決算支出,將按程序於2011年6月報送全國人大常委會審議批准。

成本顯然不止三公消費那麼簡單。從成本費用角度看,中國的運營成本被大大低估,如自身資源價格被低估,比如極低的工人工資,被污染的環境,不完善的衛生、社保、醫療、教育體系,這些成本其實應該更大,但現在沒有支付出去,但沒有來的總會來,沒有付的帳總要支付。

從土地收入看,當期確認未來收入,但當期該花的錢還希望在未來找到,這是公司最為擔心的一種財務狀況。

現金流量表:靠籌資累積的現金流

除了資產負債表和損益表外,現金流量表同樣重要,現金不會騙人,也很難造假,能夠反映較為真實的財務狀況。

從經營活動產生的現金流方面分析,「中國」這家公司的現金流量主要是依賴中國眾多企業的良好表現,有源源不斷的稅收,如果中國眾多的企業經營產生的現金流充沛,那麼「中國」這家公司也就充沛,小河豐盈大河滿。

但根據馬賢明對中國上市公司的統計,大概有55%的上市公司經營活動產生的現金流量是負數,而中國的上市公司基本算是國內比較好的公司了,由此推而廣之,就公司的整體經營活動現金流而言,情況顯然不容樂觀。

從投資活動產生的現金流來分析,中國的企業投資力度大,追求規模效益,可是實際產出回收的現金流卻不及時,說明實體經濟出現了較大的運作障礙。缺乏自主品牌、缺乏對創新的實質性鼓勵,缺乏健康的市場秩序,都是出現這些問題的重要原因。

「中國」這家公司最可喜的是籌資活動能產生大量的現金流:一是銀行借貸,這依托於中國較高的儲蓄率,也托央行不斷髮行的貨幣之福;二是境外投資者從各種渠道源源不斷湧入中國,這依托於中國巨大的市場機會和人民幣升值預期;三是對國內外的債務融資與股權融資,這依托於中國目前穩定的社會環境和較為穩健的財務狀況,也因為國內投資者投資渠道較為狹窄。

中國目前能夠籌集到較多資金,但三大籌資通道存在很大風險,任何一個預期落空都將是致命的。在儲蓄方面,由於負利率已經讓存款流出銀行體系,出現了存款荒,另根據第六次人口普查的結果,人口總數達到13.7億,預計到2040年前後,老年人口將達到4億人的峰值,佔屆時總人口的31%左右,屆時存款使用將到達高峰;在外匯方面,境外資本在國內產生利潤留存並沒有被結算出去,一旦結算,目前3萬億的外匯儲備也就所剩無幾。特別是一旦人民幣升值預期終結,境外資本撤離可能會引發較為嚴重的現金流問題。

中國經濟是否存在硬著陸風險,答案,是的,有較大的可能性

從採購經理人指數等各種數據顯示,中國經濟增速已開始回落,保持增長質量是中國經濟的追求。財務分析數據顯示,中國經濟存在結構不合理、低估發展成本、低估債務等一系列錯謬。

要防止硬著陸,加大經濟發展方式是第一要義,必須推動第二次市場化改革,還利於民,還自由於企。而改革的重大象征,則是糾正中國錯謬的財務報表,在負債、收入確認等方面實事求是,以達成危機共識,而後共度危機。



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