中国亟需解决不平衡问题
美国总统选举和中共“十八大”刚刚结束不久,美国在全球经济中即重回老大地位。这是为什么?因为美国解决了2007-08年经济危机背后的不平衡问题,而中国摆脱衰退的同时却加剧了不平衡问题——过高的储蓄率进一步上升。
危机开始之际,美国存在的两大不平衡问题是:难以承担的家庭债务以及持续过高的实际汇率。第一个问题引发了危机,而中国人为压低人民币汇率则阻碍了第二个问题的解决,因此经济复苏受阻的美国需要第三种不平衡:巨额财政赤字,而这势必导致公共债务与国内生产总值(GDP)的比率飙升。
自2009年起,家庭债务问题基本已经得到解决。同时,中国飙升的工资成本“迂回”降低了美国实际汇率。在2009年高峰时期相当于GDP 12.5%的预算赤字,到2012年中期已降至8.5%。这些去杠杆化的措施保证了微弱的复苏。
然而,必须进一步削减赤字。在趋势增长率为2-2.5%、通胀率接近2%之际,要想把美国公共部门债务(按照美联储(Fed)的标准,现在相当于GDP的90%)与GDP的比率保持在100%以下,要求财政赤字比率低于约为4%的名义增长率。
因此就有了美国的财政悬崖(旨在降低赤字的减支增税计划),同时2013年很可能面临令人失望的增长率。但上行潜力还是有的。如果最终证实财政悬崖规模非常庞大(我们预测,2013年预算紧缩规模将为GDP的2-2.5%),多数必需的预算调整都将得以完成,并为2014年起的强劲复苏奠定基础。
一个重要的问题是违约的作用。要走出债务危机,通常需要违约和/或货币贬值(在外国人眼中,这是一种违约)。当然,美国家庭债务与可支配收入的比率从130%降至110%,主要是通过违约(银行减记)实现的,收入增长也起到了一定的作用。将利率大幅降至通胀率以下,也可能被认为是一种暗中违约。利率的下降使当前债务按以往的标准看来更加容易承担。
美国政府债务的情况如何呢?设想你是中国人民银行,手中持有高达3万亿美元的美国国债。利率为零。美元兑人民币汇率每年下跌3-5%。中国CPI通胀率平均约为4%,尽管现在已经低于2%。按照人民币实际价值计算,美元一直以8%左右的速度下跌。“不要违约,我们可是美国人”,但中国人似乎蒙受了巨大损失。
将视线转到中国国内,中国正继续吹大自己的债务泡沫,这些债务可能永远无法全额偿还。中国拒绝逆转这些支撑债务增加的政策,这正是未来几年中国经济增速可能下滑一半至5%的原因。
如果政策不出现巨大转变,那么5%可能是中国长期经济增速的上限,银行业危机可能会带来更糟糕的结果。对于一个人均GDP(以可比价格计算)仅为美国17%的国家而言,这将是一个灾难性的结果。1973年,日本人均GDP为美国的67%,当时日本的经济增速同样下降一半至5%。
2011年,中国的巨额储蓄占GDP的51%,略高于2007年危机前的水平。在危机之前,中国消除过剩储蓄(和产出)的方式造成经常账户盈余占到了GDP的10%,实现这一水平的经常账户盈余主要依赖于美国家庭借钱购买商品,而在次贷危机之前,他们很乐意借钱。中国对此次危机的反应是大力刺激出口和投资,这是过去两个主要的增长动力。因此,到2011年,投资占到了GDP的48%,这项政策引发的通胀消除了中国的出口成本优势。如果中国经济要以7%至8%的速度增长,投资占GDP的“合理比例”最多为35%。因此,过去4年,中国经济被带入了错误的方向。
中国的总体储蓄中,规模接近GDP 40%的储蓄集中在企业界,然而不经过金融系统,它们就没有转化为支出。投资不是由那些能赚钱的企业完成的,而是由其他领域完成的。
债务在累积,最终将不得不被核销。中国需要的金融自由化——不再实施利率和汇率控制,实行人民币汇率浮动制——将直接引发银行业危机。但无论如何,金融自由化总要来临,改革和资本重组最好趁早。讨论改革固然不错,但重要的是采取行动。
来源:英国《金融时报》
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