中國超高房價的絕對隱私


【看中國2013年11月12日訊】當2013年北京上海房價同比再漲20%,房價收入比已經高達35-40倍,已在全世界遙遙領先——中國境外最高的莫斯科約為20倍的情況下,誰應當對高房價負責成為焦點話題。

面對千夫所指,作為房地產業的代言人,任志強再次奮起反擊,泄露了中國貨幣雙發的天機:「對中國來說,真正的泡沫的是貨幣雙發。如果沒有貨幣雙發,什麼泡沫都沒有,通脹是因為貨幣引起的。」

所謂「貨幣雙發」,指的是中國企業出口,獲得美元貿易順差,或者是國際熱錢投機中國的美元,都要被中國央行強制接手,按照當時的美元人民幣匯率,向國內發行等量的人民幣基礎貨幣,進入國內金融和經濟系統流通,這成為中國貨幣超發的最重要來源。

來自於海外美元的「貨幣雙發」對中國國內經濟的流動性有多大影響呢?我們可以簡單測算一下:中國現在全部外匯儲備約3.86萬億美元(外管局持有3.66萬億美元,中投匯金持有約2000億美元),如果按照1:7.2的平均匯率(取8.29和6.1的中間值)計算,按照基礎貨幣進入國內金融經濟系統後,會被乘數放大,按照4倍貨幣乘數來測算,就是增加了國內111.16萬億元人民幣的流動性。這是一個令人驚嘆的數字。

要知道,2013年三季度,中國M2的總量才107.75萬億元(在中國,M2基本可以等於基礎貨幣*貨幣乘數),即可以說中國國內流動性基本靠海外流入的資金來維持的。

換個角度這個判斷也可以得到印證,2013年三季度中國外匯佔款(進入中國外資兌換為國內人民幣的官方準確數字)餘額為27.51萬億元人民幣,而中國的基礎貨幣總量為26.3萬億元人民幣,即外匯佔款對於基礎貨幣的覆蓋為104.6%,換言之,中國超過100%的基礎貨幣都是由外來美元所發行的(超過100%是因為央行通過央票和存款準備金回收了一部分流動性)!

由此,人們難免產生一個巨大的疑問,在1990年代以前,中國的外匯儲備非常有限,1986年也僅20.76億美元,由其投放的國內流動性可以忽略不計,換言之,那時候中國國內的流動性完全自發自主的。近30年過去了,原來國內內生流動性為什麼由100%而逐漸萎縮,到如今幾乎100%依賴海外資金呢?這與巨大的樓市泡沫又有什麼關係呢?

中國國內流動性的萎縮乃至消滅,有如下兩個重要原因。

一是自1990年代中期開始,跨國公司大舉投資中國,以其雄厚的實力,加上獲得稅收等方面的超國民待遇,優先收購優質國企(當時稱為「靚女先嫁」),其餘國企大量破產倒閉,其原來存有的流動性也隨著企業破產而被消滅。從此,中國進入了依賴外資直接投資(FDI)輸入流動性的時期。

二是政府自身消費和低效投資導致了大量國內流動性消失,特別是低效投資,在八五期間約為每投入1元錢只能收回0.5元,即投資回報率不足50%,此後每況愈下,因不再進行此種統計而無法得到準確數字,但大量政府投資血本無歸,成為爛尾工程的不計其數,投入的現金就沉澱在其中退出了流通;這使得中國不得不更加依賴海外流動性的輸入。

對於海外資金流入依賴度的提高有兩個關鍵節點。一是1999年中美簽署加入WTO協議,2001年中國正式加入WTO,海外工商業投資對中國進入了高峰期,中國這一輪的樓市泡沫就是從此開始的;二是2005年7月,中國人民幣開始單邊升值週期,這吸引了巨量國際投機熱錢投資中國,中國的樓價進入了飆漲時期。

如果從流動性變遷的角度,我們可以看到一個清晰的邏輯,即由於中國無法遏制政府消費和投資浪費,由於中國國企未能成功改造成充滿活力的民營企業,造成雙重流動性緊縮,因而不得不對外開放,藉助外商直接投資維持繁榮增長;當外商直接投資和貿易順差增長達到頂峰的時刻(2005-2007年),不得不以人民幣升值吸引國際熱錢投機而維持虛幻繁榮增長。

然而,這種外部輸血式增長總有到頭的一天,或者說,現在這種輸血式增長已經接近尾聲。因為外資和熱錢來到中國,他們是來賺錢的。跨國公司在經歷了投資期,獲得了對中國市場的相對壟斷後,開始源源不斷地向母公司回流利潤,如今在美國再工業化和推行TPP對中國進行進口替代的情況下,一些企業連本金也在外流;熱錢在投機中國A股、樓市等賺的盆滿缽滿後,也是要回流回報股東的,同時也要避免外來的人民幣下跌的風險。

無論是從資本和金融項目,還是經常項目,還是外匯佔款,我們都可以看到過去十年外資由加速流入到流入減速,乃至未來絕對額下降的趨勢。中國經常項目順差在2008年見頂,為4400億美元,如今已經連續下跌了4年,2012年至1931億美元;資本和金融賬戶順差在2010年見頂,為2260億美元,2012年甚至出現負值,為-1173億美元;外匯佔款在2007年見頂,為29390億元人民幣,下降至2012年的4945億元。

與此相對應的是,2007年中國股市見頂;2010年中國樓市再掀高潮;2011年中國PE和VC投資收益見頂;2012年中國商業銀行利潤見頂……如今僅剩房地產泡沫尚在最後衝刺。而樓市也已經出現了分化,二三線城市漲價乏力,部分城市泡沫已經破裂;新房交易較火,而二手房交易冷卻,現在全國能夠繼續保持高速增長的僅北京、上海、廣州、深圳等幾個一線城市。

中國樓市最後見頂,是由於政府力保投資模式得以繼續的必然,政府投資的來源除了稅收之外,最重要的支撐是土地財政,這是一種變相稅收。力保土地財政就要力保房價,就要通過土地招拍挂推動地價的上漲,再用土地來進行各種融資,繼續進行政府投資。

然而,房價的持續上漲,不僅極大地消弱了內需,更大大增加了企業成 本,令國內企業賺錢更加困難,中國企業流動性更加萎縮。可謂逼空了中國內需、民生、企業和經濟。

為了保樓價推樓價,在內部流動性接近枯竭的情況下,必須要靠吸引熱錢繼續投機中國,而要保持熱錢對中國的熱情,就要靠強行推動人民幣升值,可謂騎虎難下。即人民幣升值——吸引熱錢——推高樓價,在這個邏輯關係中,人民幣升值與樓價成正比。

一個令人難堪的悖論是,作為最重要的資產,樓價越是上漲,則人民幣在國內的購買力越是貶值。這會形成了一個越來越危險的背離,即人民幣對外升值而對內貶值, 當這種背離達到極致的時候,難免物極必反,即出現人民幣對外大幅貶值和對內大幅升值(通縮),而造成這種反向運動的直接動因是——國際熱錢大量外流。屆時中國樓市泡沫週期將結束,樓價將隨著人民幣貶值國際熱錢大量外流而大跌。

國際熱錢為什麼大量外流呢?一則因為中國各種資產價格到頂後,很難再賺到更多的錢;二是因為美國開始緊縮貨幣,先是開始退出QE,而後再加息;三是石油危機、糧食危機和地緣政治危機對中國經濟造成衝擊。

未來中國可能出現的最困難局面是,在熱錢大量外流,國內流動性急劇萎縮的同時,國際石油價格和糧食價格大漲,加上人民幣大幅貶值,由於中國石油和糧食的對外依賴度已經分別接近60%和13%,屆時國內將出現嚴重農產品輸入性通脹(但與此同時工業品將嚴重通縮),樓市將會受到外資拋售和剛需斷供的雙重衝擊。樓價將會大跌。

這時候政府和央行將面臨非常困難的選擇,如果大規模釋放流動性救市,糧價將更大幅上漲;如果不救市,則樓價則失去最後避免雪崩的可能。

這就是中國高樓價的絕對隱私,也是未來樓市難免的必然命運。


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