中國央行一天降息兩次：真的有用嗎？(圖)

【看中國2023年6月19日訊】上週，一天之內，中國央行兩次發布降息信息。 看中國網站 禁止建立鏡像網站 。

6月13日上午，大A股開盤前夕，央行公布了最新的公開市場業務，操作20億元的一天逆回購，相比以往逆回購利率2%，本次降至1.9%。接下來是晚上的時候，在美國5月份CPI數據發布前夕，央行再公布一條降息信息：下調常備借貸便利利率，隔夜期下調10個基點至2.75%，7天期下調10個基點至2.9%，1個月期下調10個基點至3.25%。 看中國網站 禁止建立鏡像網站 。

估計絕大多數人都搞不清楚，這兩個利率有啥區別，在中國的利率體系中，它們又分別扮演著什麼樣的角色……

在這裡，推薦大家啃一篇現任央行行長易綱先生2021年的文章：「中國的利率體系與利率市場化改革」。在這一篇文章中，易先生認為：經過近30年來持續推進利率市場化改革，目前中國已基本形成了市場化的利率形成和傳導機制，以及較為完整的市場化利率體系，主要通過貨幣政策工具調節銀行體系流動性，釋放政策利率調控信號，在利率走廊的輔助下，引導市場基準利率以政策利率為中樞運行，並通過銀行體系傳導至貸款利率，形成市場化的利率形成和傳導機制，調節資金供求和資源配置，實現貨幣政策目標。

進一步的，易先生列出來了中國主要的利率品種，並對這些利率品種逐一解釋說明。主要利率品種中，公開市場操作（OMO逆回購）、中期借貸便利（MLF）的利率，分別代表著央行短期政策利率和中期政策利率，而常備借貸便利利率（SLO）則是短期政策利率加上100bp，相當於人民幣政策利率走廊的上限。超額準備金利率和法定准備金利率，則是人民幣政策利率的下限。

以上5個利率，都是央行規定的政策利率，央行降低任何一個利率，都被稱作「降息」，此外還有存款基準利率、貸款基準利率，也都算作央行的政策利率，只不過近年來，指定存貸款基準利率這種政策工具，因為與利率市場化改革的方向不符，央行已經基本不用了。

其他利率，如上海銀行間同業拆借利率（Shibor）、貸款市場最優質客戶報價利率（LPR）等，都是商業銀行在具體開展某一業務時候的市場利率，理論上說，是由商業銀行自己決定的，然後形成了一個行業基準利率。至於國債收益率，則是各期限的國債，作為一個無風險投資品種，在金融市場上投資者買賣博弈出來的一個到期收益率。

其實，個人認為，還漏掉了一個特別重要的市場基準利率，那就是——銀行間質押式回購利率（時間期限從7天到一年不等）。

在金融機構之間的同業交易中，Shibor體現的是無抵押拆借利率，而質押式回購利率，則是有抵押的拆借利率。2022年，全國銀行間質押式回購交易的總規模，達到了驚人的1375萬億元，這個交易額，遠超股票市場225萬億元的交易額、期貨市場相加的交易額535萬億元（已經把槓桿全部考慮進來），可謂是中國錢最多、規模最大、最基礎的金融交易市場。

2022年中國金融體系主要交易市場的交易額（萬億）（作者博客）

有鑒於此，質押式回購的交易利率，就成為整個中國金融體系中最基礎的市場利率。

把中國的利率體系說清楚了，那麼我們就明白，央行降低的是短期政策利率，6月15日降低了中期的政策利率（MLF利率），還剩LPR的貸款利率，央行並沒有降低。

接下來，咱們就可以來討論其他的問題了。

首先要問，央行為啥會降息？

從宏觀經濟的角度，當然可以說，經濟低迷、消費不振，所以要降息，但具體放到金融體系裡觀察，央行降息原因，是剛才提到的，最重要的兩個市場利率——DR007和Shibor，都已經跌下來了一個多月了，而且看起來短期內也很難上去。

既然市場的資金利率已經降下來了，央行也沒必要端著架子高高在上，這就是降息最直接的原因。

進一步的探討，為啥DR007和Shibor降下來了，是因為經濟不行，借貸的人太少，錢都堆在銀行裡，所以銀行間資金極其充裕，由此導致了銀行間質押式回購，或是無抵押拆借利率都持續下降。

更關鍵的問題在於：這次降息對經濟有用麼？

對照一下，法定准備金利率是短期政策利率的下限，而SLF利率（7天）是短期利率的上限，過去一年多來，市場利率（DR007）基本都在政策利率的下限附近，去年8-9月，甚至遠低於利率下限，而且波動還賊大。

相比之下，你看看人家美聯儲設置的那個利率走廊，準備金利率是上限，逆回購隔夜交易的利率是下限，區間那麼狹窄，只有0.25%，但是，美國的有效聯邦基金利率（美聯儲體系內商業銀行拆借利率，和我們同業拆借利率概念一樣），在過去15年，每天都嚴格卡在這個區間內波動。

中國的央行，在控制市場短期利率方面，能不能做到像美聯儲這樣呢？

其實也能，可問題在於——如果中國央行也這麼做，就會帶來一個大家更不想要的結果。

通常來說，通過公開市場操作等手段，央行將短期利率，控制在目標值附近，金融機構會在各個期限和不同品類的利率之間進行套利，這些套利交易行為，會將短期利率的變化傳導到各期限、各品類的利率上面去，進而影響經濟，這就是所謂的「貨幣政策傳導路徑」。因為當代經濟的驅動力，很大程度上依賴於借貸，進而產生貨幣和信用在整個社會的循環，然後經濟就會「發展」……通過上述傳導過程，央行的貨幣政策就能影響金融市場和實體經濟，鼓勵更多的合格借款人，從商業銀行借貸，進而促進經濟發展……

但是，通過比較中國主要交易市場的規模，其實已經可以清晰的發現，中國的錢，絕大部分其實都在銀行之間進行交易——這也就意味著，中國絕大部分貨幣，根本就沒有進入實體經濟，或者與實體經濟關係較為密切的房地產市場、股票市場、債券市場乃至商品期貨市場，而是淤積在銀行這裡空對空的轉……

當一個社會裏絕大部分的錢，都淤積在銀行體系裡的時候，通過降低利率來促進信貸發放、進而促進經濟增長的手段，在很大程度上就失效了。

以剛過去的2022年為例，中國新增了31萬億元的廣義貨幣，但中國的GDP僅增加了不到7萬億元，銀行體系所創造出來24萬億元廣義貨幣，基本都在銀行體系空轉，對實體經濟並沒什麼幫助——想想看，銀行體系創造31元錢，只能有7元進入實體經濟轉化成GDP，這個金融體系的效率，低到啥地步了？

中國的主要商業銀行，都是大型央企，他們與央行的關係，更像是政府裡的上下級，而不像西方那種政府和私營企業的關係，央行如果把同業拆借利率，給嚴格控制在一個狹窄的利率走廊裡，這就意味著，商業銀行隨時可以得到確定的、低成本的、短期的資金。

這樣一來，商業銀行就會紛紛借入短期資金，購買長久期國債或其他無風險的長久期資產（因為這些資產的收益率高於短期資金），加槓桿的在央行和財政部這裡套利。

也就是說，如果央媽把銀行間拆借利率控制得太好，一旦出現降息，整個社會的信貸，可能沒有增加多少，實體經濟沒有怎麼被刺激，反而會導致商業銀行大肆加槓桿套利，進而加劇資金在銀行體系的空轉。

這可不僅僅是猜想，而是在2015年-2016年真真切切發生過的事情。2015年9月到2016年9月，央行一直都將同業拆借利率，控制在一個非常狹窄的區間裡，但這種「確定性的低利率」，導致了眾多信託基金、證券公司乃至商業銀行，都開始在債券上加槓桿——資金買入債券，然後，抵押出去，再次獲得資金，然後再購買，再抵押，再去買債，然後通過信託基金給搞成優先級、劣後級，就這樣，利用央媽釋放出來的廉價資金，加槓桿購買久期較長、收益相對較高的利率債，同業之間的套利、通道、委外等等，大家都在使勁兒賺央媽和財爸的錢……

到了12月份，央媽一看，這樣搞下去不行啊，你們不給實體經濟放貸，倒是老從媽這裡當伸手黨，經濟還怎麼發展？於是，央行有意識的允許國債收益率大幅度抬升，這意味著國債價格的暴跌，意味著抵押品價值急劇縮水。

槓桿很快就爆了，到了2016年12月15日，國海證券驚現「蘿蔔章事件」，國內的金融市場發生大地震，而債券信託市場，幾乎一夜入冬，著名的債災正式爆發……

從那個事件之後，央行在抬升逆回購利率的同時，還有意識的放開同業拆借的利率，讓那些只想賺央媽錢的金融機構，不敢隨便上槓桿從央行和財政部這裡套利。

可惜的是，時事變化，目前這種方式似乎捲土重來。

按照中銀國際首席經濟學家徐高的說法：「與2016年相比，當前貨幣政策傳導路徑的阻塞情況更為嚴重。地產和基建佔到了總投資的大概一半。相應地，從事地產投資的地產開發商，和從事基建投資的地方政府融資平臺，是實體經濟的兩大融資需求主體。但在融資緊縮政策的壓力之下，2021年以來，中國地產融資明顯萎縮，融資對利率的敏感性顯著下降。……，另一方面，在清查地方政府債務的導向下，地方政府融資平臺的融資也明顯收緊。隨著這兩大融資需求方的融資受到約束，實體經濟融資的利率敏感性已大為降低。當前實體經濟低迷，不是利率太高所致，而是地產和基建這兩個主要融資需求方（同時也是內需的主要創造者）被綁住手腳的結果，這樣的經濟低迷不是降息能化解的。」

實際上，週二兩次發布降息消息之前，從上上週末開始，6大國有銀行（工中農建交郵）已經在央行的指導下，全面下調了儲蓄者的存款利率，各個股份制銀行業也在本週跟進——存款利率雖然降低了，但貸款的LPR利率卻沒有任何鬆動，所以，可以說這是一次「不對稱降息」。因為存款的通常是居民，而貸款的通常是企業（還有部分房貸），這種「不對稱降息」，其實就是再次對所有那些只知道儲蓄的居民，進行一次盤剝，但貸款利率卻沒變，存款利率降低的這些利潤，卻並不會直接讓企業受惠，而是讓銀行受惠。

想想看，央媽是誰的親媽？

有人說了，在居民消費萎靡不振、企業債務沈重、地方債務搖搖欲爆的情況下，你說降息沒多大作用，那你倒是提個思路和方案啊！

當然提了啊，而且提了很多次了，中國經濟的病根，在於居民消費不足，特別是普通人消費不足，能夠促進中國經濟發展最好的法子，就是提高居民，特別是普通居民在全社會財富中的佔比。

這方法說複雜複雜，說簡單也很簡單，特別是對中國這個全球第一大生產國來說，只要產能是充足的，那麼只要讓普通人收入起來，中國的消費自然就能上去，經濟自然就會好起來。

方案很簡單，兩個字就行：發錢。

根據身份證信息，不區分男女老少窮富，平均給全國居民發錢，以此增強居民消費信心，這不僅能讓消費能起來，生產也同樣能起來。

更重要的是，就在2020-2021年的疫情肆虐期間，美日德英法意西荷瑞加澳新韓這些全球主要經濟體都發錢了，還有新加坡臺灣香港澳門這些華人經濟體，也都有持續發錢的經歷，都已經證明，不管是一次性的發錢，或者是持續性的發錢，至少在當今這個生產力高度發達時代，對於經濟的改善，基本上是立竿見影的。

更何況，中國勞動者收入在GDP中的佔比，一直都遠遠低於其他的主要經濟體，這說明中國的勞動者一直處於被壓榨的狀態，給居民部門發錢，也算是平衡一下這種長期不合理的分配體系。

說到底，事兒很簡單，方案也很直接，就看有人願意不願意了。

責任編輯:宇真

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