【看中國2017年9月23日訊】2013年的諾貝爾經濟學獎得主、耶魯大學經濟學教授羅伯特·席勒最近發文稱，當下美國股市的特點是：在經歷了一段強勁的盈利增長和非常低的波動之後，估值異常高。
這些表面上相互矛盾的信息，是不是暗示著美股即將步入熊市呢?
要回答這個問題，我們必須回顧過去的熊市。這就要求我們準確地界定熊市的含義。如今，媒體把「經典」或「傳統」熊市定義為股票價格出現20%的跌幅。
在20世紀90年代以前，媒體並不這樣定義，也沒有跡象表明是誰提出了這個定義。這個定義可能源於1987年10月19日，當日股市單日下跌超過20%。人們試圖將這一術語與「黑色星期一」聯繫起來，可能導致了20%與熊市間關係這個定義，記者和編輯們可能只是互相抄襲。
20%定義熊市的起源
無論如何，現在20%的跌幅被廣泛認為是熊市的標誌。不過對於下跌的時間段，似乎並無明顯的共識。事實上，過去的報導對熊市的定義中，根本沒有提到時間段。關於這個問題，記者顯然認為並不需要精確。
在評估過去的美股熊市時，席勒採用了傳統的20%這個數據，並添加了時間段。根據席勒的定義，熊市前的峰值是最近12個月的最高點，在接下來的一年裡應該有一個月下跌20%。如果臨近幾個月均出現峰值的話，就選最後一個月。
參考席勒制定的每月的標準普爾綜合指數和相關數據的彙編，可以發現，自1871年以來，美股只出現了13次熊市。熊市前的峰值月分別出現在1892、1895、1902、1906、1916、1929、1934、1937、1946、1961、1987、2000和2007年。而有兩次股市崩盤沒有出現在這個匯總中，即1973-74年和1968-70年崩盤不在名單上，因為這兩次戰線比較長，且是漸進性的。
週期性調整市盈率(CAPE Ratio)
一旦確定了過去的熊市，現在是時候評估他們之前的股票估值了，用席勒及其哈佛同事John Y. Campbell在1988年開發的一個指標，即週期性調整市盈率或週期性調整本益比(CAPE Ratio)，來預測股票市場的長期收益。
「週期性調整市盈率」(CAPE, Cyclically Adjusted Price Earnings)，也就是用10年的平均盈利取代普通市盈率的過去一年盈利來計算，這樣可以平滑經濟週期的影響，更精確地反映估值。
席勒的數據顯示，美股的CAPE在5到6倍左右就是大底部了，而超過25倍就進入「非理性繁榮」的瘋狂期了——2000年科網泡沫破裂前夕，這一數值一度高達44.2倍。
本月，美股的CAPE剛超過30倍，這已經很高了（下圖）。事實上，從1881年到今天，美股CAPE的平均值僅為16.8。此外，只有兩次超過30倍：1929年，及1997-2002年間。
標普綜合指數與週期性調整本益比的相關性（作者配圖）
但這並不意味著高CAPE與熊市無關。相反，在熊市前的峰值月裡，CAPE均值高於平均水平，為22.1，這表明CAPE在熊市爆發前確實往往會上漲。
美國歷史上的市場長期利率與股價本益比的對比（藍線：CAPE；紅線：長期利率）
此外，在三次熊市中，出現了CAPE低於平均水平，分別是1916年(第一次世界大戰期間)、1934年(大蕭條時期)和1946年(第二次世界大戰後的經濟衰退時期)。因此，高CAPE意味著具有熊市的潛在性，儘管它絕不是完美的預測指標。
股指漲幅
可以肯定的是，似乎有一些有希望的消息。根據席勒的數據，自1881年以來，標普500平均每年增長1.8%;而從2016年第二季度到2017年第二季度，實際收益增長率為13.2%，遠遠高於歷史年增長率。
但這種高增長並不會降低熊市的可能性。事實上，熊市前的峰值月份也往往表現出較高的實際收益增長率：13次熊市中，年度平均增長率為13.3%。此外，跌幅最大的一次熊市期，即1929-32年，這次熊市爆發前的峰值期的12個月實際收益增長率達到18.3%。
低波動性
另一個表面上的好消息是，平均股價波動率——前一年實際股票價格的每月百分比變化的標準差——目前是非常低的，僅為1.2%。而1872年至2017年間，該波動率是目前水平的近三倍，為3.5%。
然而，這並不意味著熊市不會來臨。事實上，過去13次熊市中，在美股熊市前的峰值月所在年份，股票價格的波動率也往往低於平均水平，儘管當前波動率水平低於那些時期的均值3.1%。不過，在1929年股市崩盤前的峰值月裡，波動率只有2.8%。
簡而言之，今天的美國股市看起來和之前13次熊市中大多數熊市爆發前的高峰期一樣。不過，這並不是說這次就一定會爆發熊市：這樣的事件很難預料，下一次熊市爆發前可能還有很長的路要走。即使熊市來臨，對於那些不在市場高峰期買入，也不在波谷賣出的人來說，損失往往小於20%。
不過，以上席勒的分析應該是對市場自滿情緒的警告。投資者如果對歷史沒有正確的認識，會面臨很多的股市風險，從而可能承受相當大的損失。
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責任編輯:靖曄
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